投行化處置“僵尸企業(yè)”，服務(wù)國企供給側(cè)改革

2018-07-12

P1 “僵尸企業(yè)”處置是大家普遍關(guān)注的話題

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)改革和宏觀調(diào)控的重要戰(zhàn)略和主要抓手。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的關(guān)鍵，就是加快淘汰僵尸企業(yè)。

尊敬的中國產(chǎn)權(quán)資本市場(chǎng)的業(yè)界同仁，尊敬的與會(huì)嘉賓，大家上午好!

隨著我們國家經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，一些企業(yè)從高速增長(zhǎng)進(jìn)入了深度調(diào)整時(shí)期，有一些企業(yè)難以適應(yīng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，出現(xiàn)了經(jīng)營虧損、經(jīng)營困難，成為消耗資源、效益低下的“僵尸企業(yè)”。

而供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)改革和宏觀調(diào)控的重要戰(zhàn)略和主要抓手。供給側(cè)改革的關(guān)鍵，就是加快淘汰僵尸企業(yè)�；诖�，無論是中央還是地方政府，對(duì)于“僵尸企業(yè)”的清退工作均下了很大的決心。

清理處置“僵尸企業(yè)”和解決歷史遺留問題，是推進(jìn)央企國企供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的一項(xiàng)重要任務(wù)，是央企國企去杠桿的重要抓手，是瘦身健體提質(zhì)增效的重大舉措，是深化國有企業(yè)改革的重要內(nèi)容組成。

對(duì)于產(chǎn)權(quán)界而言，“僵尸企業(yè)”處置也是大家普遍關(guān)注的一個(gè)話題。

今天上午，我與各位交流的是北京華諾信誠財(cái)務(wù)顧問有限公司受托，歷時(shí)18個(gè)月，于2017年12月完成的貴州中電振華精密機(jī)械有限公司80%股權(quán)及14952萬元債權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目。振華精機(jī)及其所控股子企業(yè)深圳振華亞普被國務(wù)院國資委列為2017年度須完成處置的“僵尸企業(yè)”，在2041戶央企“僵尸企業(yè)”和特困企業(yè)名單之列。

我們將與在座的各位分享下我們用投行化手段市場(chǎng)化處置“僵尸企業(yè)”的一些認(rèn)識(shí)，以期拋磚引玉，并希望在座的各位行家里手給予指導(dǎo)。

一、處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

P2 一、處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

處置“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作的重中之重、經(jīng)濟(jì)任務(wù)的“牛鼻子”。黨中央、國務(wù)院高度重視中央企業(yè)的“僵尸企業(yè)”處置工作，提出了明確要求。

(一)“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征

(二)我國“僵尸企業(yè)”的數(shù)量與現(xiàn)狀分布

(三)處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

(四)央企“僵尸企業(yè)”處置整體目標(biāo)要求及進(jìn)展

(一)“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征

P3 (一)“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征

僵尸企業(yè)是經(jīng)濟(jì)學(xué)家Edward. J. Kane提出的一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)概念，就是指那些無望恢復(fù)生氣，但由于獲得放貸者或政府的支持而免于倒閉的負(fù)債企業(yè)。

在我國，所謂的“僵尸企業(yè)”，主要是指那些自身管理不善，處于已停產(chǎn)、半停產(chǎn)、連年虧損、資不抵債等經(jīng)營效益不佳狀態(tài)，主要依靠集團(tuán)母體企業(yè)支持、政府主管政府補(bǔ)貼和銀行續(xù)貸維持經(jīng)營而勉強(qiáng)生存的企業(yè) 。

【講解】

“僵尸企業(yè)(zombie company)”作為一個(gè)專業(yè)的經(jīng)濟(jì)學(xué)用語，可能最早源于美國俄亥俄州立大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Edward Kane 于 1987 年發(fā)表的一篇論文。按照維基百科的解釋，僵尸企業(yè)是指這樣一些負(fù)債企業(yè)，它們雖然可以產(chǎn)生現(xiàn)金流，但是扣除運(yùn)營成本和固定成本之后，最多只能支付貸款利息，而無力償還貸款本金。換言之，這樣的僵尸企業(yè)本來應(yīng)該死亡，但是依賴政府補(bǔ)貼或銀行貸款勉強(qiáng)維持生存，并且無法恢復(fù)活力。

20 世紀(jì) 90 年代日本經(jīng)濟(jì)在資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅之后，陷入了衰退狀態(tài)，出現(xiàn) 了“失去的十年”。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為，主要原因就是日本有大量的僵尸企業(yè)，占用了大量無效率的銀行貸款，甚至擠出了優(yōu)秀的企業(yè)，出現(xiàn)了“逆向淘汰”。三個(gè)美國和日本經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Caballero、Hoshi 和 Kashyap 于 2008 年在世界最權(quán)威的經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊《美國經(jīng)濟(jì)學(xué)評(píng)論》(AER)上發(fā)表了一篇論文，對(duì)日本僵尸企業(yè)的識(shí)別以及僵尸企業(yè)對(duì)資源配臵效率的影響進(jìn)行了深入分析，并引發(fā)了諸多后續(xù)研究。

最近幾年，“僵尸企業(yè)”這個(gè)名詞才開始出現(xiàn)在中國官方文件或會(huì)議中。2014 年 6 月 24 日，提請(qǐng)全國人大常委會(huì)審議的《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)金融監(jiān)管防范金融風(fēng)險(xiǎn)工作情況的報(bào)告》建議，嚴(yán)格控制對(duì)高耗能、高排放企業(yè) 和產(chǎn)能過剩行業(yè)的貸款，對(duì)經(jīng)營難以為繼且產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的“僵尸企業(yè)”和項(xiàng)目，要實(shí)施破產(chǎn)或兼并重組。這可能是官方第一次使用僵尸企業(yè)這個(gè)專業(yè)術(shù)語。

2015年3月20 日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在國家工商行政管理總局考察時(shí)提到了“僵尸企業(yè)”這個(gè)名詞。此后，“僵尸企業(yè)”逐漸成為官方宏觀調(diào)控政策的常用術(shù)語。

P4 (一)“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征

僵尸企業(yè)具有“吸血”的長(zhǎng)期性、依賴性的特點(diǎn)，其存在所帶來的危害是多重性的。“僵尸企業(yè)”這種危害性表現(xiàn)為五個(gè)方面：

一是浪費(fèi)社會(huì)資源;

二是不利于形成一個(gè)公正高效的市場(chǎng)秩序;

三是不利于資產(chǎn)監(jiān)管，容易成為防控國資流失的盲區(qū);

四是損害了職工權(quán)益;

五是容易引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。

放棄對(duì)僵尸企業(yè)的救助，社會(huì)局面可能更糟，因此“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征。

[講解]

僵尸企業(yè)不同于因問題資產(chǎn)陷入困境的問題企業(yè)，能很快起死回生。僵尸企業(yè)雖說其業(yè)務(wù)基本處于停頓狀態(tài)或基本沒有經(jīng)營業(yè)務(wù)，但仍占用大量資金、土地等寶貴資源，其特點(diǎn)是“吸血”的長(zhǎng)期性、依賴性，其存在所帶來的危害是多重性的。

“僵尸企業(yè)”這種危害性表現(xiàn)為五個(gè)方面：

一是浪費(fèi)社會(huì)資源。一般來說，“僵尸企業(yè)”都需要銀行、地方政府財(cái)政和集團(tuán)母體企業(yè)對(duì)其進(jìn)行不斷地輸血，因而大量土地、資金、原材料、勞動(dòng)力等社會(huì)資源被低效甚至無效占用，進(jìn)而造成全社會(huì)范圍內(nèi)的生產(chǎn)要素配置扭曲，社會(huì)資源整體利用效率降低，不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)與國民經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展。

二是不利于形成一個(gè)公正高效的市場(chǎng)秩序。“僵尸企業(yè)”大多是產(chǎn)能過剩的鋼鐵、水泥、家電等行業(yè)。這些行業(yè)因盲目擴(kuò)大生產(chǎn)，造成產(chǎn)能過剩，最終導(dǎo)致產(chǎn)品積壓、員工失業(yè)率上升。此外，一些低端產(chǎn)業(yè)的企業(yè)、高污染高能耗企業(yè)、“低小散”企業(yè)，由于技術(shù)含量低、產(chǎn)品附加值低、轉(zhuǎn)型升級(jí)難，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響下，無法實(shí)現(xiàn)資源合理配置，不能提供社會(huì)需要的產(chǎn)品、服務(wù)以及勞動(dòng)者充分就業(yè)的機(jī)會(huì)，持續(xù)經(jīng)營困難導(dǎo)致成為“僵尸企業(yè)”。保護(hù)僵尸企業(yè)，就會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊彼特所謂的“創(chuàng)造性破壞”，從而影響到長(zhǎng)期增長(zhǎng)。創(chuàng)造性破壞是指資源從衰落的企業(yè)和部門再分配到增長(zhǎng)的企業(yè)和部門。這個(gè)過程是痛苦的，但也是必要的。在美國的制造業(yè)和零售業(yè)，生產(chǎn)力的提高在很大程度上要?dú)w功于這種再分配。

三是不利于資產(chǎn)監(jiān)管，容易成為防控國資流失的盲區(qū);

四是損害了職工權(quán)益;

五是容易引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。“僵尸企業(yè)”大多為規(guī)模較大、員工較多的國有企業(yè)。地方政府為了拉動(dòng)本地經(jīng)濟(jì)，不斷鼓勵(lì)企業(yè)投資公用事業(yè)和競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域，當(dāng)這些同質(zhì)化投資遭遇經(jīng)濟(jì)下行，很快成為企業(yè)的負(fù)累。這些國有企業(yè)在地方經(jīng)濟(jì)中占有比較重要的地位，政府出于政績(jī)和社會(huì)穩(wěn)定的考慮，不愿企業(yè)倒閉破產(chǎn)，也難以使其獲得新生，只能持續(xù)利用財(cái)政補(bǔ)貼和銀行支持等手段，不斷輸血維持現(xiàn)狀，寄望于風(fēng)險(xiǎn)不在短期內(nèi)暴露，不斷累積的負(fù)債導(dǎo)致成為“僵尸企業(yè)”。

而放棄對(duì)僵尸企業(yè)的救助，社會(huì)局面可能更糟，因此“僵尸企業(yè)”具有綁架勒索性的特征。

(二)我國“僵尸企業(yè)”的數(shù)量與現(xiàn)狀分布

P5 (二)我國“僵尸企業(yè)”的數(shù)量與現(xiàn)狀分布

2016年國務(wù)院國資委摸底梳理出，中央企業(yè)需要專項(xiàng)處置和治理的“僵尸企業(yè)”及特困企業(yè)2041戶，涉及資產(chǎn)3萬億元，涉及中央企業(yè)81家。

2016年中國人民大學(xué)《中國僵尸企業(yè)研究報(bào)告》指出：在全國工業(yè)部門中僵尸企業(yè)數(shù)量約占工業(yè)企業(yè)總數(shù)的7.51%。按企業(yè)規(guī)模所作的不完全統(tǒng)計(jì)，大型、中型和小型企業(yè)中僵尸企業(yè)數(shù)量分別約1萬家、5萬家和13萬家。

P6 (二)我國“僵尸企業(yè)”的數(shù)量與現(xiàn)狀分布

2016年中國人民大學(xué)《中國僵尸企業(yè)研究報(bào)告》指出：

僵尸企業(yè)比例最高的五個(gè)行業(yè)分別是：鋼鐵(51.43%)、房地產(chǎn)(44.53%)、建筑裝飾(31.76%)、商業(yè)貿(mào)易(28.89%)和綜合類(21.95%)。

從所有制來看，國有和集體企業(yè)中“僵尸企業(yè)”的比例最高，遠(yuǎn)高于民營企業(yè)、港澳臺(tái)及外商企業(yè)中的比例。

分年齡統(tǒng)計(jì)來看，成立1-5年的企業(yè)中，只有約3%的企業(yè)是僵尸企業(yè);而在成立超過三十年的“老”企業(yè)中，約有23%的企業(yè)都是僵尸企業(yè)。

P7 (二)我國“僵尸企業(yè)”的數(shù)量與現(xiàn)狀分布

上述數(shù)據(jù)披露的信息表明，我國僵尸企業(yè)無論數(shù)量還是涉及的資產(chǎn)總額，體量都十分龐大;不難發(fā)現(xiàn)，央企、國企成為出清“僵尸企業(yè)”的主戰(zhàn)場(chǎng)。

僵尸企業(yè)能否成功出清，既關(guān)系到國企改革能否順利推進(jìn)，更對(duì)我國供給側(cè)改革及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型起到?jīng)Q定性的影響。

[講解]

簡(jiǎn)單來說，“僵尸企業(yè)”，是指長(zhǎng)期入不敷出，依靠財(cái)政或銀行“輸血”才能維持生存的企業(yè)。那么，這樣的企業(yè)有多少呢?

另外，2016年中國人民大學(xué)發(fā)布了國內(nèi)首家《中國僵尸企業(yè)研究報(bào)告》。該報(bào)告根據(jù)1998-2013年中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(包含大約80萬家企業(yè)和360萬個(gè)觀測(cè)值)和1998-2015年上市公司數(shù)據(jù)庫，測(cè)算了中國工業(yè)部門的僵尸企業(yè)比例。中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫覆蓋了中國工業(yè)企業(yè)銷售額的90%，因此更能反映出中國僵尸企業(yè)的實(shí)際情況。使用的數(shù)據(jù)覆蓋了1998-2004年、2009年至今這兩次較大規(guī)模的產(chǎn)能過�，F(xiàn)象，既能反應(yīng)現(xiàn)狀，又能與上一次危機(jī)做出對(duì)比。

2016年中國人民大學(xué)《中國僵尸企業(yè)研究報(bào)告》中指出：

僵尸企業(yè)比例最高的五個(gè)行業(yè)分別是：鋼鐵(51.43%)、房地產(chǎn)(44.53%)、建筑裝飾(31.76%)、商業(yè)貿(mào)易(28.89%)和綜合類(21.95%)。

在全國工業(yè)部門中僵尸企業(yè)數(shù)量約占工業(yè)企業(yè)總數(shù)的7.51%。分年份來看，2000-2013年，中國工業(yè)部門的僵尸企業(yè)比例最高時(shí)(2000年)大約為30%，此后呈下降趨勢(shì)，并在2004年之后保持穩(wěn)定。2005-2013年的工業(yè)部門僵尸企業(yè)比例大約為7.51%。這說明中國僵尸企業(yè)的問題是在逐漸緩解的。

分規(guī)模統(tǒng)計(jì)得出，大型企業(yè)和中型企業(yè)的僵尸企業(yè)比例最高，但由于基數(shù)比較小，大部分僵尸企業(yè)還是小型企業(yè)。按企業(yè)規(guī)模所作的不完全統(tǒng)計(jì)，大型、中型和小型企業(yè)中僵尸企業(yè)數(shù)量分別約1萬家、5萬家和13萬家。

報(bào)告還指出，從所有制來看，國有和集體企業(yè)中“僵尸企業(yè)”的比例最高，遠(yuǎn)高于民營企業(yè)、港澳臺(tái)及外商企業(yè)中的比例。

分年齡統(tǒng)計(jì)來看，隨著企業(yè)年齡的增長(zhǎng)，僵尸企業(yè)的比例越來越高。成立1-5年的企業(yè)中，只有約3%的企業(yè)是僵尸企業(yè);而在成立超過三十年的“老”企業(yè)中，約有23%的企業(yè)都是僵尸企業(yè)。

國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，“僵尸企業(yè)”的平均資產(chǎn)負(fù)債率是72%，一般企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率是51%。比如鋼鐵行業(yè)，中鋼協(xié)2016年會(huì)員的平均負(fù)債率為69.6%，負(fù)債率低的都是規(guī)模小的企業(yè)，11家大型企業(yè)則負(fù)債率超過90%。

(三)處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

P7 (三)處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

2015年12月9日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在國務(wù)院常務(wù)會(huì)議上首次對(duì)“僵尸企業(yè)”提出了具體的清理標(biāo)準(zhǔn)。

2017年2月28日中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十五次會(huì)議。習(xí)近平指出，深入推進(jìn)去產(chǎn)能，要抓住處置“僵尸企業(yè)”這個(gè)“牛鼻子”。

2017年7月24日的中央政治局會(huì)議，通稿有一個(gè)表述，“緊緊抓住處置“僵尸企業(yè)”這個(gè)牛鼻子，更多運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。”

2017年7月中旬的全國金融工作會(huì)議的話，習(xí)近平的表述，“把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置 ‘僵尸企業(yè)’工作”。

P8 (三)處理“僵尸企業(yè)”是經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)的“牛鼻子”

處置“僵尸企業(yè)”有如此高度的定位，是因?yàn)椋?/span>

第一，處置“僵尸企業(yè)”，并購重組促進(jìn)產(chǎn)能去化，提升集中度，有利于實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革。

第二，處置國企“僵尸企業(yè)”有利于金融資源在國營部門和民間部門均衡分配，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融效率將更高。

第三，有利于防范化解金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

[講解]

十八大以來，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革已經(jīng)成為新一屆中央政府進(jìn)行經(jīng)濟(jì)改革和宏觀調(diào)控的重要戰(zhàn)略和主要抓手。處置僵尸企業(yè)是經(jīng)濟(jì)工作的重中之重、經(jīng)濟(jì)任務(wù)的“牛鼻子”。黨中央、國務(wù)院高度重視國有企業(yè)的“僵尸企業(yè)”處置工作，提出了明確要求。

2015 年 10 月，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任、國家發(fā)改委副主任劉鶴在廣東省調(diào)研時(shí)就明確提出，要更加重視供給側(cè)調(diào)整，加快淘汰僵尸企業(yè)，有效化解過剩產(chǎn)能。這意味著，中央認(rèn)為供給側(cè)改革是結(jié)構(gòu)性改革的重點(diǎn)，而處置僵尸企業(yè)又是供給側(cè)改革的重點(diǎn)。

2015年12月9日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在國務(wù)院常務(wù)會(huì)議上首次對(duì)“僵尸企業(yè)”提出了具體的清理標(biāo)準(zhǔn)，即要對(duì)持續(xù)虧損3年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)采取資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)等方式予以“出清”。

因此，“僵尸企業(yè)”的官方標(biāo)準(zhǔn)定義為：如果一家企業(yè)連續(xù)三年利潤為負(fù)，則將這家企業(yè)識(shí)別為“僵尸企業(yè)”。

2017年2月28日中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十五次會(huì)議。習(xí)近平指出，深入推進(jìn)去產(chǎn)能，要抓住處置“僵尸企業(yè)”這個(gè)“牛鼻子”。有關(guān)部門、地方政府、國有企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)要把思想和認(rèn)識(shí)統(tǒng)一到黨中央要求上來，堅(jiān)定不移處置“僵尸企業(yè)”。

2017年7月24日的中央政治局會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。在通稿里，有一個(gè)表述是，“緊緊抓住處置“僵尸企業(yè)”這個(gè)牛鼻子，更多運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。”

如果聯(lián)系2017年7月中旬的全國金融工作會(huì)議的話，習(xí)近平的表述則是，“把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置‘僵尸企業(yè)’工作”。

說這話的背景，是要深入推進(jìn)供給側(cè)改革，推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”。也就是說，去杠桿、去產(chǎn)能、去庫存、降成本、補(bǔ)短板的五大經(jīng)濟(jì)任務(wù)，處置“僵尸企業(yè)”是“牛鼻子”——這個(gè)比喻，可以看作是首要切入點(diǎn)，也是影響全局的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。處置“僵尸企業(yè)”，我們都聽過。但對(duì)處置“僵尸企業(yè)”有如此高度的定位，這就有意思了，這是因?yàn)椋?/span>

第一，處置“僵尸企業(yè)”，并購重組促進(jìn)產(chǎn)能去化，提升集中度，有利于實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革。以寶鋼武鋼為代表的央企合并看，既淘汰過剩產(chǎn)能也強(qiáng)化龍頭優(yōu)勢(shì)，加速周期性行業(yè)的出清，而真正符合“轉(zhuǎn)換動(dòng)能”要求的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)將獲得更好的發(fā)展空間。

第二，處置國企“僵尸企業(yè)”有利于金融資源在國營部門和民間部門均衡分配，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融效率將更高。過去“僵尸企業(yè)”的過度吸血，對(duì)民營企業(yè)融資造成“擠出效應(yīng)”，而民間部門在經(jīng)營效率和創(chuàng)造就業(yè)方面具有一定的優(yōu)勢(shì)。

第三，有利于防范化解金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)國企“僵尸企業(yè)”主動(dòng)去杠桿，市場(chǎng)化方式優(yōu)勝劣汰，可以理順政企關(guān)系，糾正要素價(jià)格的扭曲。同時(shí)，理順政府和市場(chǎng)的關(guān)系，打破各級(jí)政府的剛性兌付，遏制地方政府隱性債務(wù)負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)規(guī)范舉債融資。打破剛兌還有一個(gè)好處，就是促成整個(gè)社會(huì)無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行，降低實(shí)體融資成本。

(四)央企“僵尸企業(yè)”處置整體目標(biāo)要求及進(jìn)展

P9 (三)央企“僵尸企業(yè)”處置整體目標(biāo)要求及進(jìn)展

國資委把“僵尸企業(yè)”處置工作作為化解過剩產(chǎn)能的“牛鼻子”進(jìn)行部署。

中央企業(yè)所屬2041戶“僵尸企業(yè)”和“特困企業(yè)”，截至2017年10月中旬，共完成571戶“僵尸企業(yè)”和特困企業(yè)處置和治理主體任務(wù)，其中通過市場(chǎng)方式清退的有218戶，其他的都是通過兼并重組、管理提升來完成治理。

從2017年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以及各部委年度工作會(huì)議傳遞出的信號(hào)來看，“僵尸企業(yè)”的清退工作仍是2018年經(jīng)濟(jì)工作的重要內(nèi)容之一。

[講解]

國資委把“僵尸企業(yè)”處置工作作為化解過剩產(chǎn)能的“牛鼻子”進(jìn)行部署，在對(duì)中央企業(yè)下屬的各級(jí)子企業(yè)進(jìn)行了全面摸底排查的基礎(chǔ)上，篩選了81家中央企業(yè)所屬2041戶長(zhǎng)期虧損的困難企業(yè)，按照困難程度分成“僵尸企業(yè)”和“特困企業(yè)”兩大類，進(jìn)行分類處置。這2041戶企業(yè)，涉及中央企業(yè)81家，資產(chǎn)3萬億元。截至2017年10月中旬，共完成571戶“僵尸企業(yè)”和特困企業(yè)處置和治理主體任務(wù)，其中通過市場(chǎng)方式清退的有218戶，其他的都是通過兼并重組、管理提升來完成治理。

再比如地方層面，廣州市中級(jí)人民法院公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年，廣州共有94家“僵尸企業(yè)”通過破產(chǎn)或強(qiáng)制清算程序退出市場(chǎng)，其中國有企業(yè)74家，占比約為78%。

2017年從中央到地方公布的各項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，雖然“僵尸企業(yè)”的清退工作取得了較好的進(jìn)展，但從2017年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以及各部委年度工作會(huì)議傳遞出的信號(hào)來看，“僵尸企業(yè)”的清退工作仍是2018年經(jīng)濟(jì)工作的重要內(nèi)容之一。

P10 (三)央企“僵尸企業(yè)”處置整體目標(biāo)要求及進(jìn)展

總的來看，“僵尸企業(yè)”清退工作的落腳點(diǎn)在于破除無效供給，引導(dǎo)資源轉(zhuǎn)向有效供給，同時(shí)推動(dòng)過剩產(chǎn)能有效轉(zhuǎn)移釋放，同時(shí)也要做好局部金融風(fēng)險(xiǎn)防范工作。

在處置過程中，國資委注重加強(qiáng)工作組織，特別是落實(shí)企業(yè)的主體責(zé)任，要求企業(yè)按照“一企一策”的要求制定工作方案，通過逐家簽訂責(zé)任書、掛牌督導(dǎo)等方式來推動(dòng)。

[講解]

作為解決央企結(jié)構(gòu)性矛盾的路徑，“處僵治困”會(huì)是國資委2018年的工作焦點(diǎn)之一。2018年，國資委、中央企業(yè)將集中展開全年幾百戶“僵尸企業(yè)”、特困企業(yè)的處置治理工作，努力實(shí)現(xiàn)年底前“僵尸企業(yè)”基本出清和特困企業(yè)整體盈利。

2018年“僵尸企業(yè)”的清退速度預(yù)計(jì)將會(huì)加快，特別是隨著國有企業(yè)混合所有制改革深入推進(jìn)，部分國有“僵尸企業(yè)”將會(huì)得到合理的清退，包括資產(chǎn)處置、債務(wù)重組、職工安置等方式逐步引導(dǎo)市場(chǎng)出清�？偟膩砜�，“僵尸企業(yè)”清退工作的落腳點(diǎn)在于破除無效供給，引導(dǎo)資源轉(zhuǎn)向有效供給，同時(shí)推動(dòng)過剩產(chǎn)能有效轉(zhuǎn)移釋放，同時(shí)也要做好局部金融風(fēng)險(xiǎn)防范工作。下一步國資委將按照既定工作方針，繼續(xù)加大工作力度，努力完成所制定的2041戶的“處僵治困”工作。

在處置過程中，國資委注重加強(qiáng)工作組織，特別是落實(shí)企業(yè)的主體責(zé)任，要求企業(yè)按照“一企一策”的要求制定工作方案，通過逐家簽訂責(zé)任書、掛牌督導(dǎo)等方式來推動(dòng)。目前看，進(jìn)展有序、平穩(wěn)。

二、“僵尸企業(yè)”處置的方式與原則

P11 二、“僵尸企業(yè)”處置的方式與原則

“僵尸企業(yè)”的出清標(biāo)準(zhǔn)是,國有資產(chǎn)保值增值,職工隊(duì)伍穩(wěn)定,有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。處置“僵尸企業(yè)”不能一刀切，造成“一收就死”的現(xiàn)象。

資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)是清理處置“僵尸企業(yè)”的主要路徑，“重組救活為主、破產(chǎn)退出為輔”是處置“僵尸企業(yè)”的基本原則。

[講解]

處置“僵尸企業(yè)”不能一刀切，造成“一收就死”的現(xiàn)象。“僵尸企業(yè)”的出清標(biāo)準(zhǔn)是,國有資產(chǎn)保值增值,職工隊(duì)伍穩(wěn)定,有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。

不是所有資不抵債、入不敷出的企業(yè)都無法挽救。當(dāng)遇到一次性或周期性沖擊的時(shí)候，部分企業(yè)也會(huì)陷入困境，當(dāng)前述沖擊扭轉(zhuǎn)之后，這些企業(yè)仍能恢復(fù)活力。因此，對(duì)“疑似”僵尸企業(yè)也可以考慮設(shè)立一個(gè)觀察期限。如果一個(gè)企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營不善，即使行業(yè)總體處于景氣時(shí)也是如此，那么在經(jīng)濟(jì)下行周期的時(shí)候更加扭虧無望，可以判定為僵尸企業(yè) 。

對(duì)于暫時(shí)遇到經(jīng)營困難但在管理、品牌、技術(shù)上有一定競(jìng)爭(zhēng)力和成長(zhǎng)性的企業(yè)，可以通過兼并重組、混合所有制改革，讓企業(yè)重?zé)ɑ盍?而對(duì)于連續(xù)虧損、不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級(jí)的“僵尸企業(yè)”，正如《人民日?qǐng)?bào)》權(quán)威人士談話中曾指出的，“那些確實(shí)無法救的企業(yè)，該關(guān)閉的就堅(jiān)決關(guān)閉，該破產(chǎn)的要依法破產(chǎn)，不要?jiǎng)虞m搞‘債轉(zhuǎn)股’，不要搞‘拉郎配’式重組。”

總之，資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)是清理處置“僵尸企業(yè)”的主要路徑，“重組救活為主、破產(chǎn)退出為輔”是處置“僵尸企業(yè)”的基本原則。

(一)“僵尸企業(yè)”主要采取“三個(gè)一批”的三類處置方式

P12 (一)“僵尸企業(yè)”主要采取“三個(gè)一批”的三類處置方式

“僵尸企業(yè)”的處置方式，主要是采取“三個(gè)一批”的方式：

——兼并重組改造一批;

——強(qiáng)化管理提升一批;

——清理淘汰退出一批。

[講解]

“僵尸企業(yè)”的處置方式，主要是采取“三個(gè)一批”的方式，兼并重組改造一批，強(qiáng)化管理提升一批，清理淘汰退出一批三類方式：

一是兼并重組改造一批。“僵尸企業(yè)”可能還有一定的資源，如果盤活可能還有效益，我們通過兼并重組，特別是對(duì)那些產(chǎn)能過剩的，重復(fù)建設(shè)嚴(yán)重的這種企業(yè)進(jìn)行兼并重組，改造一批來進(jìn)行盤活。

二是通過加強(qiáng)管理提升一批。有的企業(yè)可能是由于人員過多，負(fù)債過多，管理不到位，出現(xiàn)了一些失誤，這種情況企業(yè)通過加強(qiáng)管理提升一批，讓它能夠走出困境。

三是通過清理淘汰退出一批。少數(shù)企業(yè)確實(shí)通過各種辦法都扭虧無望，沒有發(fā)展前景，通過破產(chǎn)、清算或者說破產(chǎn)重整的方式退出市場(chǎng)。至于清理淘汰的操作重點(diǎn)，則放在扭虧無望的企業(yè)身上，要加快市場(chǎng)出清，退出市場(chǎng)。在這個(gè)過程中需要遵循充分利用現(xiàn)有資源，減少對(duì)社會(huì)沖擊的原則，在處置工作中堅(jiān)持多兼并、少破產(chǎn)。

(二)“僵尸企業(yè)”處置過程中需要堅(jiān)持三個(gè)原則

P13 (二)“僵尸企業(yè)”處置過程中需要堅(jiān)持三個(gè)原則

“僵尸企業(yè)”處置過程中，要注重把握和堅(jiān)持好三個(gè)原則：

——“市場(chǎng)化、法治化”原則;

——“一企一策”原則;

——“多措并舉”原則。

[講解]

“僵尸企業(yè)”處置過程中，我們要注重把握和堅(jiān)持好三個(gè)原則——“市場(chǎng)化、法治化”原則、“一企一策”原則和“多措并舉”原則：

一是堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化原則。“僵尸企業(yè)”處置過程中，我們注重發(fā)揮好企業(yè)的主體作用，落實(shí)企業(yè)的主體責(zé)任，按照市場(chǎng)化的手段，通過優(yōu)勝劣汰出清扭虧無望、沒有生存能力的企業(yè)，來推動(dòng)“僵尸企業(yè)”處置和“特困企業(yè)”的治理工作。

二是堅(jiān)持“一企一策”原則。企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營困難，成為“僵尸特困”企業(yè)的原因有很多，解決它的問題也有不同的方式和方法，我們要堅(jiān)持“一企一策”，因企施策，由企業(yè)根據(jù)困難企業(yè)的實(shí)際情況提出解決方案。在過程中我們注重分類、分業(yè)處置，多兼并少破產(chǎn)清算，加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)的整合，優(yōu)化資源配置，盤活存量，不搞一刀切。“三個(gè)一批”這種方式實(shí)際上都是企業(yè)根據(jù)“一企一策”提出的方案。

三是多措并舉原則。治理“僵尸企業(yè)”和“特困企業(yè)”靠一種辦法往往難以奏效，必須多種措施綜合施策。從制度層面看，“僵尸企業(yè)”缺乏有效的市場(chǎng)退出機(jī)制，企業(yè)破產(chǎn)的相關(guān)法律法規(guī)尚不完善，破產(chǎn)訴訟周期過長(zhǎng)，破產(chǎn)成本高。此外，社會(huì)保障制度不完善也導(dǎo)致“僵尸企業(yè)”破產(chǎn)后的就業(yè)安置工作壓力較大。“僵尸企業(yè)”處置和“特困企業(yè)”治理過程中，難免有一些人員需要安置，需要堅(jiān)持以人為本。職工安置過程中大量通過內(nèi)部轉(zhuǎn)崗，組織對(duì)外勞務(wù)輸出和自主創(chuàng)業(yè)等方式安排富余的職工，盡量做到轉(zhuǎn)崗不下崗，轉(zhuǎn)業(yè)不失業(yè)，維護(hù)好職工利益，工作進(jìn)展平穩(wěn)有序。

三、振華精機(jī)處僵項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)交流

P14 振華精機(jī)處僵項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)交流

出清“僵尸企業(yè)”, 面臨債務(wù)重組、人員安置和資產(chǎn)瓶頸等三大困難，需要我們不斷研究和創(chuàng)新,更需要政策支持。

“僵尸企業(yè)”并非完全沒有價(jià)值，部分“僵尸企業(yè)”擁有人才與專業(yè)優(yōu)勢(shì)，是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的主體，對(duì)民間資本而言存在一定投資價(jià)值。

在“僵尸企業(yè)”并購重組過程中，引入市場(chǎng)機(jī)制，消除民間資本進(jìn)入壁壘，通過直接融資置換“僵尸”貸款，化解“僵尸”貸款風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)生存發(fā)展能力。

[講解]

處置“僵尸企業(yè)”是個(gè)龐雜的系統(tǒng)性工程，其中有幾個(gè)關(guān)鍵的問題：人往哪里去，錢從何處來，債務(wù)怎么銷。

從專業(yè)角度看，出清“僵尸企業(yè)”就像做一臺(tái)精細(xì)的外科手術(shù)，遇到的最大困難是債務(wù)重組、人員安置和資產(chǎn)瓶頸等三大困難。這些困難都是硬骨頭,不好啃, 需要我們不斷研究和創(chuàng)新,更需要政策支持。

“僵尸”企業(yè)并非完全沒有價(jià)值，部分“僵尸企業(yè)”擁有人才與專業(yè)優(yōu)勢(shì)，是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的主體，對(duì)民間資本而言存在一定投資價(jià)值。

在具體實(shí)施“僵尸企業(yè)”并購重組過程中，需要引入市場(chǎng)機(jī)制，消除民間資本進(jìn)入壁壘，通過直接融資置換“僵尸”貸款，化解“僵尸”貸款風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)生存發(fā)展能力。

(一)振華精機(jī)處僵項(xiàng)目背景

P15 振華精機(jī)處僵項(xiàng)目背景

振華精機(jī)是CEC所屬振華集團(tuán)持有80%股權(quán)，致力于打破美國和日本所壟斷的單螺桿壓縮機(jī)技術(shù)，從事單螺桿壓縮機(jī)的研制與生產(chǎn)的控股子公司。

由于國內(nèi)壓縮機(jī)行業(yè)環(huán)境惡化以及單螺桿壓縮機(jī)核心技術(shù)未能取得突破等原因?qū)е鲁掷m(xù)虧損。

2016年，振華精機(jī)及其控股子企業(yè)被國務(wù)院國資委列為2017年度須完成處置的“僵尸企業(yè)”。

[講解]

貴州中電振華精密機(jī)械有限公司是中國電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司所屬中國振華電子集團(tuán)有限公司持有80%股權(quán)的控股子公司，成立于2011年11月，注冊(cè)資本金5000萬元，主營業(yè)務(wù)：螺桿壓縮機(jī)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。截止到2016年6月30日，振華精機(jī)有員工16人，其控股子公司有員工6人。

振華精機(jī)致力于打破美國和日本所壟斷的單螺桿壓縮機(jī)技術(shù)，解決國際上對(duì)我國實(shí)施的中高壓?jiǎn)温輻U壓縮機(jī)產(chǎn)品和技術(shù)的禁運(yùn)和封鎖，為我國武器發(fā)射、艦船舶啟動(dòng)等重點(diǎn)應(yīng)用領(lǐng)域提供高可靠性中高壓?jiǎn)温輻U壓縮機(jī)。

遺憾的是，由于國內(nèi)壓縮機(jī)行業(yè)環(huán)境惡化以及單螺桿壓縮機(jī)核心技術(shù)未能取得突破等原因?qū)е鲁掷m(xù)虧損。

2015年6月 CEC要求清理退出壓縮機(jī)業(yè)務(wù)。同年2015年8月中國振華董事會(huì)審議，決定：(1)停止經(jīng)營業(yè)務(wù)，加快貨款回收，壓縮人員規(guī)模，以售后服務(wù)外包方式妥善處理客戶關(guān)系。(2)加快政府項(xiàng)目驗(yàn)收。(3)將有效資產(chǎn)變現(xiàn)用于償還債務(wù)，清理退出壓縮機(jī)業(yè)務(wù)。

2016年6月23日，國務(wù)院國資委審核通過將振華精機(jī)及其控股子企業(yè)深圳振華亞普列入“僵尸企業(yè)”及特困企業(yè)名單(改組函〔2016〕76號(hào))，要求2017年完成清理。

截至2016年6月30日，振華精機(jī)資產(chǎn)總額20362萬元，其中，流動(dòng)資產(chǎn)6825萬元，非流動(dòng)資產(chǎn)13537萬元。流動(dòng)資產(chǎn)中，存貨2060萬元，應(yīng)收賬款2596萬元。非流動(dòng)資產(chǎn)中，固定資產(chǎn)凈值10146萬元(工業(yè)廠房3.8萬平方米)，無形資產(chǎn)2968萬元(土地163.03畝，其中：工業(yè)用地兩宗;科研綜合用地一宗)。

截至2016年6月30日，振華精機(jī)負(fù)債總額30180萬元，其中，流動(dòng)負(fù)債20805萬元，非流動(dòng)負(fù)債9375萬元。流動(dòng)負(fù)債中，短期借款17822萬元(其中，中國振華委貸17622萬元，向財(cái)務(wù)公司借款200萬元)，應(yīng)付賬款1437萬元。非流動(dòng)負(fù)債中，長(zhǎng)期借款7200萬元，長(zhǎng)期應(yīng)付款(融資租賃款)392萬元，遞延收益1783萬元。

(二)振華精機(jī)項(xiàng)目處置難點(diǎn)分析

P16 振華精機(jī)處置項(xiàng)目難點(diǎn)分析

經(jīng)過多次調(diào)研考察，總結(jié)梳理該項(xiàng)目掛牌處置存在以下難點(diǎn):

——金融債權(quán)7200萬元;

——控股子企業(yè)，涉訴金額1000萬元;

——市場(chǎng)化出清對(duì)象不確定，出清價(jià)格不確定;

——項(xiàng)目總操作時(shí)期僅18個(gè)月。

[講解]

整體處置振華精機(jī)，存在清算和掛牌轉(zhuǎn)讓所持股權(quán)兩種方式。整體清算振華精機(jī)，需先對(duì)控股子企業(yè)深圳振華亞普進(jìn)行清算，難以執(zhí)行。因此，只能采用掛牌轉(zhuǎn)讓股權(quán)方式進(jìn)行處置。華諾信誠財(cái)顧于2016年中介入該項(xiàng)目，經(jīng)過多次調(diào)研考察，總結(jié)梳理該項(xiàng)目掛牌處置將會(huì)存在以下難點(diǎn)：

1、振華精機(jī)的負(fù)債存在銀行貸款，約7200萬元。因涉及金融債權(quán)，需提前取得該金融機(jī)構(gòu)的同意意見，否則后續(xù)處置將遇到實(shí)質(zhì)性障礙。

2、振華精機(jī)的控股子企業(yè)深圳振華亞普，在運(yùn)營過程中涉及11項(xiàng)訴訟，訴訟金額1000多萬元，該未決訴訟將不僅會(huì)影響意向受讓方的價(jià)值判斷，而由于該類訴訟的存在導(dǎo)致振華精機(jī)項(xiàng)目無法在國資委要求時(shí)點(diǎn)前采用破產(chǎn)清算方式完成退出。鑒于控股子企業(yè)深圳亞普有未結(jié)訴訟11宗且深圳亞普與振華精機(jī)之間還存在8391萬元的預(yù)付款，不宜單獨(dú)處置深圳亞普。

3、采取掛牌處置方式，項(xiàng)目總計(jì)可操作時(shí)間僅有18個(gè)月的時(shí)間，需在有限時(shí)間并行解決金融債權(quán)清理、市場(chǎng)招商、股權(quán)及債權(quán)捆綁處置和市場(chǎng)定價(jià)等諸多難題，才能保證處置計(jì)劃的順利完成。

(三)如何突破項(xiàng)目難題，實(shí)現(xiàn)成功交易

P17 如何突破項(xiàng)目難點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)成功交易

振華精機(jī)的清理退出工作，要求項(xiàng)目操作團(tuán)隊(duì)既要保證項(xiàng)目的整體方案可控，又要做好風(fēng)險(xiǎn)防控以及及時(shí)有效的應(yīng)對(duì)預(yù)案。

1、五套路徑方案建議助力確定最優(yōu)處置路徑

2、深入調(diào)研挖掘企業(yè)價(jià)值

3、投行思維規(guī)劃盤活思路

4、巧用大數(shù)據(jù)進(jìn)行市場(chǎng)定價(jià)

[講解]

振華精機(jī)的清理退出工作有著復(fù)雜的歷史背景，多維度的變量和盤根錯(cuò)節(jié)的難點(diǎn)，對(duì)于項(xiàng)目操作團(tuán)隊(duì)要求既要保證項(xiàng)目的整體方案可控，又要做好風(fēng)險(xiǎn)防控以及及時(shí)有效的應(yīng)對(duì)預(yù)案。

本次振華精機(jī)的清理退出工作目標(biāo)，就是在有限的時(shí)間內(nèi)，采取兼并重組的方式，統(tǒng)籌安排各交易前置環(huán)節(jié)，最大限度回收國有資產(chǎn)，最終實(shí)現(xiàn)振華集團(tuán)深化國有企業(yè)改革，減輕負(fù)擔(dān)、提高效率、增強(qiáng)活力，發(fā)展壯大國有經(jīng)濟(jì)的根本要求。

回首振華精機(jī)項(xiàng)目的處置過程，華諾信誠財(cái)顧并非簡(jiǎn)單匯集項(xiàng)目披露信息，描述式組織招商工作，而是首先從企業(yè)基本面入手，運(yùn)用投行思維層層深入了解項(xiàng)目情況、研判資產(chǎn)價(jià)值、探索交易障礙，規(guī)劃解決路徑和方案，在充分提煉價(jià)值點(diǎn)后科學(xué)選擇招商方向，運(yùn)用大數(shù)據(jù)庫有針對(duì)性地遴選意向受讓方，根據(jù)意向受讓方需求的不同結(jié)合項(xiàng)目特點(diǎn)設(shè)計(jì)不同投后重組運(yùn)營方案，確保項(xiàng)目在依法合規(guī)前提下按時(shí)交付成交結(jié)果。

項(xiàng)目總計(jì)可操作時(shí)間僅有18個(gè)月的時(shí)間，需在有限時(shí)間并行解決金融債權(quán)清理、市場(chǎng)招商、股權(quán)及債權(quán)捆綁處置和市場(chǎng)定價(jià)等諸多難題，才能保證處置計(jì)劃的順利完成。

華諾信誠財(cái)顧針對(duì)上述難題，為項(xiàng)目成功處置提供了大量專業(yè)建議和精準(zhǔn)操作，克服重重難關(guān)保質(zhì)保量地按時(shí)完成任務(wù)：

1、五套路徑方案建議助力確定最優(yōu)處置路徑

P18 五套路徑方案建議助力確定最優(yōu)處置路徑

由于歷史遺留問題,‘僵尸企業(yè)’可能存在賬面價(jià)值較低的房產(chǎn)、土地及一些行業(yè)資質(zhì),隱含價(jià)值比較大，這就為掛牌處置“僵尸企業(yè)”帶來一定操作性。

振華精機(jī)固然資不抵債，但其資產(chǎn)項(xiàng)下仍擁有土地、廠房、機(jī)械設(shè)備等固定資產(chǎn)，上千萬的應(yīng)收賬款，以及壓縮機(jī)生產(chǎn)資質(zhì)、專利等無形資產(chǎn)。

設(shè)計(jì)了從金融債權(quán)清償、剩余價(jià)值發(fā)現(xiàn)、交易成本節(jié)約和操作時(shí)間周期兼顧的五套整體處置路徑方案，為相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)決策提供了充足的操作思路。

[講解]

由于歷史遺留問題, “僵尸企業(yè)”可能存在賬面價(jià)值較低的房產(chǎn)、土地及一些行業(yè)資質(zhì),隱含價(jià)值比較大。此外，一些“僵尸企業(yè)”停產(chǎn)多年,經(jīng)濟(jì)負(fù)債及往來款項(xiàng)可能已過訴訟時(shí)效,企業(yè)凈資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值超過賬面價(jià)值,這就為掛牌處置“僵尸企業(yè)”帶來一定操作性。

處置的難點(diǎn)在于：振華精機(jī)有效資產(chǎn)難以償還主要債務(wù)：應(yīng)收賬款、存貨、設(shè)備皆難以變現(xiàn);(一)振華精機(jī)有效資產(chǎn)難以償還主要債務(wù)：振華精機(jī)目前的主要債務(wù)為短期借款和長(zhǎng)期借款，合計(jì)總金額為25022萬元。振華精機(jī)尚有其他債務(wù)1496萬元，其中：應(yīng)付賬款335萬元(其中，振華建筑公司30萬元，振華微5.7萬元);其他應(yīng)付款717萬元(其中：中國振華483萬元，主要為廠房房租131萬元，代付審計(jì)費(fèi)1.8萬元，月末臨時(shí)往來款350萬元;振華物業(yè)11萬元);預(yù)收賬款444萬元(其中， 290萬元實(shí)為其他公司借款)。振華精機(jī)可變現(xiàn)用于償還債務(wù)的有效資產(chǎn)主要是廠房(含附屬設(shè)施)和土地，賬面凈值為12443萬元(其中：總裝廠房6443萬元，廠房輔助設(shè)施2351萬元，電力設(shè)備337萬元，電梯40萬元，行車107萬元，土地3165萬元 )，不足以償還債務(wù)。

(二)應(yīng)收賬款、存貨、設(shè)備皆難以變現(xiàn)，原因如下：1、應(yīng)收賬款：含控股子公司在內(nèi)，應(yīng)收賬款余額2948萬元，凈額2595萬元，涉及116家用戶單位，其中的大部分應(yīng)收賬款形成于2013年-2015年，未回款的主要原因?yàn)楫a(chǎn)品出現(xiàn)質(zhì)量問題、用戶未完成安裝驗(yàn)收(合同約定為安裝驗(yàn)收后付款)等。針對(duì)應(yīng)收賬款，振華精機(jī)已聘請(qǐng)律師事務(wù)所進(jìn)行追索，但能收回多少、什么時(shí)候收回皆不好確定。2、存貨：余額2060萬元，其中，原材料175萬元，庫存商品224萬元，發(fā)出商品1661萬元。存貨中，發(fā)出商品具備一定的可變現(xiàn)性，但因發(fā)出商品中，部分是因?yàn)楫a(chǎn)品未達(dá)到可供使用狀態(tài)，是否具備開票條件還存有爭(zhēng)議，振華精機(jī)也請(qǐng)律師事務(wù)所介入，最終能變現(xiàn)多少，亦不好確定。3、設(shè)備：原值461萬元，其中有87臺(tái)機(jī)器設(shè)備為融資租賃設(shè)備，設(shè)備凈值為452萬元。

面對(duì)此種情況，華諾信誠財(cái)顧并未貿(mào)然開展招商推介工作，而是在全面了解企業(yè)信息后將資產(chǎn)劃分為以“房產(chǎn)土地”為核心的固定資產(chǎn)及以“生產(chǎn)資質(zhì)、專利技術(shù)”為代表的經(jīng)營性資產(chǎn)，針對(duì)潛在投資人群體，為振華集團(tuán)設(shè)計(jì)了從金融債權(quán)清償、剩余價(jià)值發(fā)現(xiàn)、交易成本節(jié)約和操作時(shí)間周期兼顧的五套整體處置路徑方案，為相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)決策提供了充足的操作思路。

方案一：先轉(zhuǎn)讓房產(chǎn)土地及應(yīng)收賬款存貨等資產(chǎn)，后股+債捆綁轉(zhuǎn)讓股權(quán)

這個(gè)方案立足于振華精機(jī)公司股權(quán)的買受方為生產(chǎn)技術(shù)和資質(zhì)的產(chǎn)業(yè)型并購者，將生產(chǎn)技術(shù)與資質(zhì)等隱性資產(chǎn)留存于振華精機(jī)公司，從而實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)技術(shù)和資質(zhì)的價(jià)值最大化。通過先行轉(zhuǎn)讓房產(chǎn)土地資產(chǎn)償還銀行貸款等債務(wù)，能減低振華精機(jī)公司的債務(wù)總額，改變資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和總額，提高對(duì)產(chǎn)業(yè)型并購者的吸引力。但是，以資產(chǎn)交易形式單獨(dú)出售房產(chǎn)和土地的時(shí)候，會(huì)產(chǎn)生假設(shè)1100萬元稅收負(fù)擔(dān)。

此外，在尋找潛在交易對(duì)手時(shí)，需要針對(duì)三類資產(chǎn)：房產(chǎn)土地資產(chǎn)、應(yīng)收賬款存貨等資產(chǎn)、技術(shù)資產(chǎn)分別展開招商工作。在前兩項(xiàng)資產(chǎn)同步掛牌轉(zhuǎn)讓成功后償付銀行債務(wù)及一部分貴公司債權(quán)后重新進(jìn)行評(píng)估，依據(jù)現(xiàn)在情況判斷股權(quán)評(píng)估值為負(fù)股權(quán)價(jià)值按1元轉(zhuǎn)讓，掛牌時(shí)以股權(quán)1元+剩余債權(quán)，成交前提條件是債權(quán)降價(jià)后的金額等于或小于單螺旋桿壓縮機(jī)樣機(jī)技術(shù)及生產(chǎn)產(chǎn)品資質(zhì)的價(jià)值。

方案二：先轉(zhuǎn)讓非房產(chǎn)土地類資產(chǎn)，后股+債捆綁轉(zhuǎn)讓股權(quán)

立足于股權(quán)買受方為房產(chǎn)土地的資源性資產(chǎn)并購者，其要求最大限度地剝離與房產(chǎn)土地等無關(guān)的資產(chǎn)，將房產(chǎn)土地等資源性資產(chǎn)留存于振華精機(jī)公司，并通過以股權(quán)加債權(quán)捆綁轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。這樣相對(duì)于單獨(dú)出售房產(chǎn)土地來說，實(shí)現(xiàn)了合理的避稅。

然而，由于生產(chǎn)產(chǎn)品資質(zhì)必須和企業(yè)捆綁在一起，所以在后期的股權(quán)加債權(quán)轉(zhuǎn)讓的時(shí)候，如遇只對(duì)房產(chǎn)土地感興趣的投資人并不能實(shí)現(xiàn)其市場(chǎng)價(jià)值。但是，只要節(jié)約的稅金高于生產(chǎn)資質(zhì)的市場(chǎng)價(jià)值，則該方案具有可行性。

此外，在尋找潛在交易對(duì)手時(shí)，仍需要針對(duì)三類資產(chǎn)：應(yīng)收賬款存貨資產(chǎn)、技術(shù)資產(chǎn)、包含房產(chǎn)土地股權(quán)分別展開招商工作。在前兩項(xiàng)資產(chǎn)同步掛牌轉(zhuǎn)讓成功收益償付貴公司債權(quán)后重新進(jìn)行評(píng)估，依據(jù)現(xiàn)在情況判斷股權(quán)評(píng)估值為負(fù)股權(quán)價(jià)值按1元轉(zhuǎn)讓，掛牌時(shí)以股權(quán)1元+剩余債權(quán)，成交前提條件是債權(quán)降價(jià)后的金額等于或小于房產(chǎn)土地的市場(chǎng)價(jià)格。

方案三：先分立振華精機(jī)，后股+債捆綁各自轉(zhuǎn)讓股權(quán);

該方案的目標(biāo)買受方是既可以是尋求生產(chǎn)技術(shù)和資質(zhì)的產(chǎn)業(yè)型并購者，與尋找生產(chǎn)基地或土地資源的并購者聯(lián)合體，也可以是單一主體。

鑒于本項(xiàng)目的買受方對(duì)象暫未確定，需要花費(fèi)極大精力廣泛尋找買受方。在開展招商推介尋找買受方的同時(shí)，合理利用企業(yè)分立手段，將振華精機(jī)公司的壓縮機(jī)業(yè)務(wù)相關(guān)的技術(shù)資產(chǎn)和應(yīng)收賬款存貨資產(chǎn)、以及B公司股權(quán)分立成立新設(shè)公司，將房產(chǎn)土地和銀行貸款留存于振華精機(jī)公司。

然后再將兩公司按股債捆綁模式分別實(shí)施轉(zhuǎn)讓，以最大限度的獲得技術(shù)資產(chǎn)和土地房產(chǎn)資產(chǎn)變現(xiàn)收益。

方案四：基于現(xiàn)狀，股+債捆綁轉(zhuǎn)讓股權(quán);

該方案的目標(biāo)買受方是尋求生產(chǎn)技術(shù)和資質(zhì)，以及生產(chǎn)基地的行產(chǎn)業(yè)并購者。

不以振華精機(jī)公司的任何資產(chǎn)進(jìn)行分項(xiàng)轉(zhuǎn)讓獲得現(xiàn)金的方式提前償還中國振華和銀行債權(quán)，而是基于現(xiàn)狀將中國振華對(duì)振華精機(jī)公司的80%股權(quán)及1.72億債權(quán)，直接打包處置，然后將處置收益直接償還給中國振華和銀行。

方案五：先債務(wù)重組回收土地房產(chǎn)，后股+債捆綁轉(zhuǎn)讓股權(quán)。

前提為中國振華有意向收回振華精機(jī)公司的3處房產(chǎn)土地，并且土地房產(chǎn)未來有一定升值空間，且中國振華愿意用貨幣資金來提前償還銀行債務(wù);暫不考慮振華精機(jī)公司是否有能力承擔(dān)債務(wù)重組增加的稅費(fèi)成本。

通過中國振華與振華精機(jī)公司債務(wù)重組方式，中國振華保留房產(chǎn)土地等資源性資產(chǎn)，減少振華精機(jī)公司債務(wù)，而后將債務(wù)重組后的輕資產(chǎn)企業(yè)股權(quán)和剩余債權(quán)捆綁進(jìn)行清理處置。

由于房產(chǎn)土地有效資產(chǎn)留存，在尋找潛在交易對(duì)手時(shí)，只需圍繞螺旋桿壓縮機(jī)行業(yè)并購者這一類投資者進(jìn)行招商推介。

2、深入調(diào)研挖掘企業(yè)價(jià)值

P19 2、深入調(diào)研挖掘企業(yè)價(jià)值

“僵尸企業(yè)”掛牌好不好賣,要看有沒有閃光點(diǎn)。這個(gè)閃光點(diǎn)包括企業(yè)資質(zhì)、技術(shù)、無形資產(chǎn),煤礦就是探礦權(quán)、采礦權(quán),房地產(chǎn)公司就是土地等。

由于振華精機(jī)已經(jīng)停產(chǎn)和人員分流，在項(xiàng)目的操作過程中，判斷企業(yè)剩余價(jià)值也就是閃光點(diǎn)是非常關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，這不僅對(duì)于項(xiàng)目的掛牌底價(jià)起到?jīng)Q定性作用，而且有效的價(jià)值判斷在招商推介環(huán)節(jié)將會(huì)有助于迅速鎖定意向受讓方。

[講解]

僵尸企業(yè)的掛牌好不好賣,要看有沒有閃光點(diǎn)。這個(gè)閃光點(diǎn)包括企業(yè)資質(zhì)、技術(shù)、無形資產(chǎn),煤礦就是探礦權(quán)、采礦權(quán),房地產(chǎn)公司就是土地等。

由于振華精機(jī)已經(jīng)停產(chǎn)和人員分流，在項(xiàng)目的操作過程中，判斷企業(yè)剩余價(jià)值是非常關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，這不僅對(duì)于項(xiàng)目的掛牌底價(jià)起到?jīng)Q定性作用，而且有效的價(jià)值判斷在招商推介環(huán)節(jié)將會(huì)有助于迅速鎖定意向受讓方。

振華精機(jī)擁有14項(xiàng)實(shí)用新型專利、2項(xiàng)發(fā)明專利，主要專利技術(shù)應(yīng)用于生產(chǎn)空氣壓縮機(jī)，其中11項(xiàng)專利為振華精機(jī)及其子公司深圳亞普共同所有，3項(xiàng)專利為振華精機(jī)及關(guān)聯(lián)單位中國振華(集團(tuán))科技股份有限公司共同所有。

華諾信誠財(cái)顧在路徑方案確定后立即對(duì)振華精機(jī)所屬資產(chǎn)進(jìn)行深度價(jià)值分析，圍繞經(jīng)營性資產(chǎn)交易這一點(diǎn)出發(fā)，研判同行業(yè)并購、跨行業(yè)并購思路下的企業(yè)價(jià)值，并通過對(duì)接壓縮機(jī)行業(yè)協(xié)會(huì)、各壓縮機(jī)生產(chǎn)企業(yè)、振華精機(jī)相關(guān)債權(quán)人、債務(wù)人等渠道展示項(xiàng)目?jī)r(jià)值、求證價(jià)值區(qū)間、排除投資人接手資產(chǎn)后盤活再投入疑惑。

通過對(duì)振華精機(jī)現(xiàn)有資產(chǎn)的盤點(diǎn)和未來生產(chǎn)潛力的預(yù)測(cè)，華諾信誠財(cái)顧最終判斷意向受讓方基于繼續(xù)生產(chǎn)經(jīng)營的需求出發(fā)，確定了振華精機(jī)股權(quán)及債權(quán)的重組后交易價(jià)值并提供給振華集團(tuán)決策。

3、投行思維規(guī)劃盤活思路

P20 投行思維規(guī)劃盤活思路

處置“僵尸企業(yè)”的一個(gè)重要手段就是推進(jìn)優(yōu)勢(shì)企業(yè)或相對(duì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)對(duì)其進(jìn)行兼并重組。

精品投行要善于發(fā)現(xiàn)價(jià)格、發(fā)現(xiàn)投資者,深挖“僵尸企業(yè)”潛在價(jià)值,依托利用強(qiáng)大的市場(chǎng)平臺(tái)網(wǎng)絡(luò)集中宣傳推介,廣泛尋找投資者。

依托“找項(xiàng)目網(wǎng)”開展線上線下立體推介，累計(jì)與267家潛在投資人進(jìn)行了深入探討，反復(fù)驗(yàn)證和優(yōu)化此前得出的投資價(jià)值這一判斷。

[講解]

投行思維和投資思維，相同的都是要挖掘企業(yè)的價(jià)值。如果說投行只關(guān)注合規(guī)性，我相信這是走入了歧途。一個(gè)優(yōu)秀的投行人員當(dāng)然要關(guān)注合規(guī)性，但這只是投行業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。合規(guī)性肯定不是投行思維的本質(zhì)。投行思維的本質(zhì)是賣方思維，投行無論是面對(duì)監(jiān)管部門，還是面對(duì)投資者，目的都是要告訴大家，我的客戶(發(fā)行人)是如何的優(yōu)秀，如何的值錢。也就是說，投行是要說發(fā)行人的好話，小優(yōu)點(diǎn)發(fā)掘成大優(yōu)勢(shì)。

處置“僵尸企業(yè)”的一個(gè)重要手段就是推進(jìn)優(yōu)勢(shì)企業(yè)或相對(duì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)對(duì)其進(jìn)行兼并重組。但由于受到多種因素的影響，兼并主體往往對(duì)“僵尸企業(yè)”實(shí)施并購重組的動(dòng)力不足，導(dǎo)致“僵尸企業(yè)”處置中很難從市場(chǎng)上尋覓意向受讓方，能否在期限內(nèi)完成處置，招商并撮合意向受讓方成為項(xiàng)目最大的痛點(diǎn)所在。

國企的歷史積累就是價(jià)值。這些價(jià)值需要業(yè)績(jī)、行業(yè)口碑、商譽(yù)等多年積淀才能拿到,對(duì)于買家是非常有吸引力。

具體而言，精品投行需要發(fā)現(xiàn)價(jià)格、發(fā)現(xiàn)投資者,深挖“僵尸企業(yè)”潛在價(jià)值,依托利用強(qiáng)大的市場(chǎng)平臺(tái)網(wǎng)絡(luò)集中宣傳推介,廣泛尋找投資者。

在征得作為轉(zhuǎn)讓方的振華集團(tuán)同意后，華諾信誠財(cái)顧不僅通過線下渠道采用對(duì)接壓縮機(jī)行業(yè)協(xié)會(huì)、逐一聯(lián)系全壓縮機(jī)行業(yè)生產(chǎn)企業(yè)等信息廣泛征集意向受讓方，同時(shí)利用華諾信誠財(cái)顧自主運(yùn)營的“找項(xiàng)目網(wǎng)”項(xiàng)目電商傳播體系持續(xù)廣為推介。

經(jīng)過持續(xù)一年的招商工作，華諾信誠財(cái)顧累計(jì)與267家潛在投資人進(jìn)行了深入探討，并多次陪同帶看項(xiàng)目現(xiàn)場(chǎng)、反復(fù)驗(yàn)證和優(yōu)化此前得出的投資價(jià)值這一判斷。

招商過程中，華諾信誠財(cái)顧根據(jù)與潛在投資人的反復(fù)溝通和項(xiàng)目認(rèn)知特征匹配，最后將撮合重點(diǎn)聚焦于與壓縮機(jī)相關(guān)領(lǐng)域具有協(xié)同效應(yīng)，希望依托振華精機(jī)為運(yùn)營平臺(tái)實(shí)現(xiàn)其企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的意向投資人群體，最終于掛牌期間內(nèi)成功鎖定一家從事機(jī)電產(chǎn)品貿(mào)易企業(yè)作為本項(xiàng)目重點(diǎn)意向受讓方，開展后續(xù)談判。

鎖定該意向投資方后，華諾信誠財(cái)顧積基于對(duì)意向投資方自身業(yè)務(wù)特性的了解，提出了一整套貿(mào)易型企業(yè)與生產(chǎn)型企業(yè)相結(jié)合，合理利用虧損企業(yè)財(cái)務(wù)資源的企業(yè)后續(xù)重組運(yùn)營方案建議。該方案的提出因充分、合理地考慮了意向受讓方的特點(diǎn)和需求，得到了肯定;同時(shí)配合現(xiàn)場(chǎng)深度盡調(diào)的引導(dǎo)，進(jìn)一步堅(jiān)定了意向受讓方實(shí)施并購的決心。

借此機(jī)會(huì)，插播下“找項(xiàng)目網(wǎng)”的宣傳廣告，順帶與產(chǎn)權(quán)交易行業(yè)的同仁交流下我們利用互聯(lián)網(wǎng)+進(jìn)行項(xiàng)目營銷的心得。

北京華諾信誠財(cái)務(wù)顧問有限公司，針對(duì)國有企業(yè)資產(chǎn)處置尋找投資人困難的難點(diǎn)、痛點(diǎn)，于2012年率先在產(chǎn)權(quán)交易所會(huì)員行業(yè)開發(fā)的網(wǎng)絡(luò)服務(wù)品牌“找項(xiàng)目網(wǎng)www.360ask.org”，實(shí)時(shí)推送國資交易項(xiàng)目信息，傳播國企混改商機(jī)。

“找項(xiàng)目網(wǎng)”是北京華諾信誠財(cái)務(wù)顧問有限公司打造“精品投行”理念的重要支撐工具，是以網(wǎng)站、微信公眾號(hào)及其他自媒體平臺(tái)形成的網(wǎng)絡(luò)媒體運(yùn)營矩陣的統(tǒng)稱。

運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營手段，“找項(xiàng)目網(wǎng)”可以大范圍傳播企業(yè)國有資產(chǎn)交易項(xiàng)目信息，結(jié)合公司的意向投資人與項(xiàng)目方的精準(zhǔn)對(duì)接服務(wù)，能有效幫助社會(huì)資本借道產(chǎn)權(quán)交易資本市場(chǎng)參與國企混改。目前，“找項(xiàng)目網(wǎng)”已經(jīng)發(fā)展成為產(chǎn)權(quán)交易經(jīng)紀(jì)會(huì)員行業(yè)最有影響力的“聚焦國資交易項(xiàng)目，傳播國企混改商機(jī)”的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)之一。我們的定位，是推介國資交易項(xiàng)目，傳播國企混改商機(jī)的精品網(wǎng)店，提高轉(zhuǎn)化率是我們追求的運(yùn)營目標(biāo)。

在多年的“找項(xiàng)目網(wǎng)”運(yùn)營中，我們總結(jié)了 “互聯(lián)網(wǎng)+”，促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型，需要“結(jié)硬寨打呆仗”，這是因?yàn)椋?/span>

互聯(lián)網(wǎng)改變了消費(fèi)者消費(fèi)的習(xí)慣，包括獲取商品信息，判斷選擇交易，傳播，所有習(xí)慣。企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型就是企業(yè)要根據(jù)這種新場(chǎng)景，建立經(jīng)營方式，包括商品如何讓客戶知道，如何讓客戶選擇，如何方便交易，如何傳播。。。。。。。

這些需要企業(yè)從內(nèi)到外，重新配置資源。原來你招聘業(yè)務(wù)員，現(xiàn)在你招聘軟文寫手;原來你報(bào)紙上打廣告，現(xiàn)在你微信公眾號(hào)上做活動(dòng)，原來你每年增長(zhǎng)10%，現(xiàn)在你可能三年內(nèi)沒有增加，然后一年內(nèi)增長(zhǎng)300%。網(wǎng)站，不是一個(gè)單純的廣告，不是單純展示企業(yè)信息，更多是你讓客戶看到你的文化，你的變化;平臺(tái)不是交易，更多是你與客戶互動(dòng)的地方;社群不是用來推銷的，更多是聽取客戶聲音，改善服務(wù)的;以前銷售商品的銷售部沒有了，以客戶為中心的運(yùn)營部建立了;以前以廣告投入為主的策劃部沒有了，以內(nèi)容產(chǎn)出為主的新媒體部建立了，以前。。。所有的變化，最終你的企業(yè)為客戶提供了更高質(zhì)量的服務(wù)，而這種服務(wù)是基于互聯(lián)網(wǎng)下人們消費(fèi)場(chǎng)景而提供的�；ヂ�(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型一定是幫助企業(yè)更高效獲得客戶，但互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型是一個(gè)系統(tǒng)工程，要從內(nèi)到外、從上到下，重新設(shè)計(jì)組織架構(gòu)和資源分配，要不然，你只能在老路子上走下去，一直到走頭無路。

一句話，做好“互聯(lián)網(wǎng)+”運(yùn)營，要“結(jié)硬寨打呆仗”。

4、巧用大數(shù)據(jù)進(jìn)行市場(chǎng)定價(jià)

P21 巧用大數(shù)據(jù)進(jìn)行市場(chǎng)定價(jià)

金融債權(quán)重組后，經(jīng)過評(píng)估，振華精機(jī)80%股權(quán)及14952萬元債權(quán)評(píng)估值合計(jì)為827萬元，高于市場(chǎng)所能接受的投資價(jià)值水平。

掛牌前，利用發(fā)行量達(dá)2萬份的行業(yè)雜志刊登項(xiàng)目掛牌交易信息廣告強(qiáng)化充分?jǐn)U散。

項(xiàng)目的首次披露到期日為2017年10月28日，其后在CEC集團(tuán)審批通過后，直接以300萬元為新的掛牌底價(jià)掛牌，通過產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的公開性驗(yàn)證該價(jià)格合理性。

項(xiàng)目最終于2017年12月5日出具交易憑證，如期完成年度目標(biāo)。

[講解]

先對(duì)振華精機(jī)進(jìn)行債務(wù)重組，解決金融債權(quán)限制交易的問題。中國振華先行承接振華精機(jī)的金融債權(quán)，增加振華精機(jī)對(duì)中國振華的債務(wù)。并按經(jīng)審計(jì)、評(píng)估后的公允價(jià)值，振華精機(jī)將土地房產(chǎn)及其附屬物用于償還中國振華債務(wù)。

經(jīng)過前期的債務(wù)重組，振華精機(jī)將所持房產(chǎn)、土地和機(jī)械設(shè)備采用協(xié)議轉(zhuǎn)讓、公開轉(zhuǎn)讓等途徑進(jìn)行變現(xiàn)，所得現(xiàn)金用于清償債務(wù)，待債務(wù)重組結(jié)束，振華精機(jī)擺脫了金融債權(quán)問題，負(fù)債項(xiàng)下僅剩所欠振華集團(tuán)的債務(wù)14952萬元。

經(jīng)過評(píng)估，振華精機(jī)股權(quán)評(píng)估值，在評(píng)估基準(zhǔn)日2017年7月31日，被評(píng)估單位評(píng)估基準(zhǔn)日經(jīng)審計(jì)后的總資產(chǎn)賬面值為1,534.79萬元，評(píng)估值928.64萬元，;評(píng)估基準(zhǔn)日經(jīng)審計(jì)后的總負(fù)債賬面值15,362.36萬元，評(píng)估值15,362.36萬元，;評(píng)估基準(zhǔn)日經(jīng)審計(jì)后的凈資產(chǎn)賬面值-13,827.57萬元，評(píng)估值-14,433.72萬元。

振華精機(jī)債權(quán)評(píng)估值，在評(píng)估基準(zhǔn)日2017年7月31日債權(quán)評(píng)估值為827萬元。

股債捆綁首次掛牌價(jià)格高于市場(chǎng)所能接受的投資價(jià)值水平，項(xiàng)目的首次披露到期日為2017年10月28日，如按此前設(shè)想的以10%為降價(jià)階梯逐步降價(jià)，則將面臨不能如期完成清理退出任務(wù)的絕境。

在此種境況下，華諾信誠財(cái)顧根據(jù)“一企一策”的僵尸企業(yè)處置原則，提出突破降價(jià)階梯慣例的想法，項(xiàng)目首次掛牌后按照32號(hào)令規(guī)定上報(bào)債權(quán)降價(jià)方案，在集團(tuán)審批通過后以300萬元為新的掛牌底價(jià)掛牌，通過產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的公開性驗(yàn)證該價(jià)格合理性。

在降價(jià)設(shè)想得到振華集團(tuán)首肯后，華諾信誠財(cái)顧一方面運(yùn)用產(chǎn)權(quán)交易大數(shù)據(jù)庫匯集整理過往項(xiàng)目降幅超過10%的案例，作為降價(jià)請(qǐng)示附件上報(bào)集團(tuán)決策，另一方面將項(xiàng)目時(shí)間規(guī)劃反復(fù)與北交所溝通確認(rèn)，最終在北京產(chǎn)權(quán)交易所的全力支持下用最短的時(shí)間銜接了前后兩次披露公告，避免了因多次打折掛牌耽誤的時(shí)間。

掛牌前，華諾信誠財(cái)顧利用發(fā)行量達(dá)2萬份的行業(yè)雜志《壓縮機(jī)》刊登項(xiàng)目掛牌交易預(yù)告信息廣告強(qiáng)化充分?jǐn)U散。《壓縮機(jī)》雜志是國內(nèi)唯一一本定位比較高的壓縮機(jī)專業(yè)讀本。雜志重在發(fā)行目標(biāo)客戶群，專注業(yè)內(nèi)，讀者覆蓋行業(yè) 90%以上人群，其中 40%為使用壓縮機(jī)的終端用戶，20%為壓縮機(jī)生產(chǎn)制造、組裝廠，20%為各個(gè)品牌的代理商， 10%配件商，10%為其他。

經(jīng)過前后兩次披露，合計(jì)40個(gè)工作日的正式公示(項(xiàng)目編號(hào)：G32017BJ1000005-2)，向市場(chǎng)充分披露了項(xiàng)目的情況及交易底價(jià)。

項(xiàng)目最終于2017年12月5日出具交易憑證，如期完成年度目標(biāo)。