多層次資本市場是經濟轉型的重要支撐

2016-01-12

一、經濟轉型和改革，與建設多層次資本市場之間的必要條件關系

我們說經濟轉型，應該是個自下而上的市場行為，但為什么中國的經濟轉型更多是自上而下地積極引導？因為一方面市場經濟制度尚不夠完善，許許多多舊的、頑固的因素在阻礙中國經濟轉型，另一方面中國市場有內生性的弱勢，必須自上而下進行改革以破除這些阻力因素并跨越內生性的生產要素弱勢。因此，如果我們要成功轉型，就必須勇于改革。

若要改革，在經濟金融領域進行改革，那么建設多層次資本市場，是金融改革中極其重要的一環(huán)，必不可少的一項。這是為什么呢？我們還要從制度改革講起。

我們說建設多層次資本市場是金融改革的重要任務，如果要深入地理解金融改革，并分析金改帶來的影響，就要首先理解什么是制度？制度的核心是什么？制度改革是改革什么？抓住制度的核心，就是抓住了制度改革所要觸碰和改變的核心，而理解了改革所觸碰的核心，才能夠透徹分析制度改革的影響。

制度，從社會科學的角度來理解，是指以規(guī)則來規(guī)范主體行為的一種社會結構。規(guī)范主體行動的社會結構，是對人與人之間、主體與主體之間的權利與義務的一種建構，法規(guī)即是制度的核心組成，規(guī)定了各類主體的權利與義務。因此制度的核心是這個社會上各類主體之間的權利與義務。而制度改革要改革的核心，就是各類主體的權利與義務。十大屆三中全會《決定》里所涉及的社會經濟各個領域的制度改革，其改革的核心均是各類主體的權利與義務，而權利與義務是相生的一體兩面，所以我們分析制度改革就重點把“改革”的核心聚焦到主體的權利上。改革，是自上而下的賦予各類市場主體平等權利，使自下而上的需求合法化。

“廣義”資本市場上各類主體，有融資需求的各類主體，有投資需求的各類主體，在資本市場上擁有平等的權利與義務，有一套合法公平的行為規(guī)則，那么投融資需求自由對接，能夠達到生產要素的效率最大化、利益最大化。但我國在此前很長一段時間內，“狹義”的資本市場，也即有公開制度的資本市場，給予各類主體平等公平自由的權利與義務還不夠充分。這不僅導致資本配置效率低下，還導致“狹義”資本市場之外，也即規(guī)則之外的資本市場，難以受到有效監(jiān)管，給整個金融系統(tǒng)帶來風險隱患。規(guī)則內的資本市場難以滿足中小型主體、新興產業(yè)主體的投融資需求，制約經濟轉型。因此我們需要改革資本市場，從而建設多層次資本市場，給各類主體規(guī)定平等的權利與義務，從而使各類主體能夠自由公平合法的進行投融資活動，促進自下而上的經濟轉型能夠更平穩(wěn)、更快速的行進。建設多層次資本市場是確保經濟轉型成功的關鍵要素之一，中國經濟要轉型，就必須要通過改革建設多層次資本市場。

二、轉型需要什么樣的多層次資本市場——“以投融資主體為本”

轉型離不開多層次資本市場，那么從中國經濟的轉型方向上看，經濟轉型需要什么樣的資本市場？中國經濟目前主要有六大轉型趨勢。

1、需求結構的轉型——消費特別是服務消費對經濟增長的貢獻度不斷提高，那么對應的多層次資本市場建設，就包括發(fā)展更加滿足消費需求的消費貸、P2P 、各類商業(yè)保險等等；

2、產業(yè)結構的轉型——包括傳統(tǒng)產業(yè)轉型升級和新興產業(yè)崛起兩方面，那么對應的多層次資本市場建設，就包括發(fā)展更加便利于傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)的并購重組、新興行業(yè)企業(yè)的上市融資等需求的證券資本市場，擴大直接融資占比等等；

3、社會階層結構的轉型——從金字塔型向中產階層壯大的梭子型轉變，貧困進一步消除，中產階層及富裕階層的財富管理需求上升，那么對應的多層次資本市場建設，就包括進一步發(fā)展財富管理業(yè)務等等；

4、城鄉(xiāng)結構的轉型——新型城鎮(zhèn)化深入發(fā)展，人口進一步向城鎮(zhèn)集中，農地集中空間更大，城鎮(zhèn)基礎設施建設與基本公共服務需求進一步增加，那么對應的多層次資本市場建設，就包括農村土地資本化和發(fā)展農村產權交易市場，發(fā)展PPP 等公共品的投融資模式等等；

5、區(qū)域結構的轉型——全國不同區(qū)域內的城市集群崛起，多點開花，優(yōu)勢各現(xiàn)，區(qū)域的產業(yè)投融資需求差異顯現(xiàn)，對應的多層次資本市場建設，就包括發(fā)展區(qū)域性股權市場，以及內陸資本市場進一步開放、建設內陸自貿區(qū)等等；

6、對外戰(zhàn)略的轉型——從“引進來”為主向“引進來”與“走出去”并重轉變，企業(yè)走出去的需求不斷擴大升級，對應的多層次資本市場建設，就包括進一步擴大資本市場對外開放，推進資本市場國際化等等。

上述對應經濟轉型需求的多層次資本市場改革與建設，均是十八屆三中全會以來，全面深化改革的重點任務與內容�？傮w來看，伴隨經濟轉型，未來中國多層次資本市場的發(fā)展，將不斷完善證券市場、非證券市場；股權市場、債權市場、期權市場、租賃市場、產權交易市場；場內市場、場外市場；公募市場、私募市場等各類金融市場規(guī)則，賦予國際、國內、個人、機構、大企業(yè)、小企業(yè)、社會機構、政府等各類市場主體更加平等、公平、自由、開放的投融資權利與義務。

三、當前多層次資本市場在經濟轉型中所起的作用評價

我們看到，2015 年中國股市在年中經歷了一場巨幅波動，引發(fā)了人們對系統(tǒng)性金融風險的擔憂。但從近兩年資本市場改革與發(fā)展來看，從IPO 再啟到注冊制改革推進，從新三板擴容到新三板制度進一步完善，從人民幣中間價放開到SDR 入籃，從地方政府債務置換到公司債新規(guī)，從資本項目進一步放開到自貿區(qū)擴圍，從QFII 額度提升到滬港通等等，總體而言，中國多層次資本市場沿著市場化、法治化、國際化的方向深化改革，在中國經濟轉型升級的過程中起到了不可替代的提供動力、加速轉型、緩釋風險的作用。

以A 股為例，觀察2006 年以來的新股發(fā)行企業(yè)的情況，我們能夠看到，2013 年以來IPO 企業(yè)所在行業(yè)的結構相比2008 年至2012 年間發(fā)生了比較明顯的變化，醫(yī)藥生物、機械設備、汽車、計算機、傳媒、非銀金融、休閑服務等新興行業(yè)的IPO 企業(yè)占比增長，而房地產、起到了重要的支持作用。

2014 年以來，國內經濟增速繼續(xù)放緩，實體經濟亟需轉型升級，然而實體企業(yè)融資成本難以有效下降，中小企業(yè)更是難以獲得穩(wěn)定的低成本資金。從2014 年下半年開始，A 股市場開始上漲，市場風險偏好提升，理財產品資金向A 股轉移，IPO 與增發(fā)有序進行，信貸市場融資成本難以大幅下行的背景下企業(yè)能夠在A 股市場籌集轉型升級所需資金，同時，新三板市場也發(fā)揮著類似的作用，其受益的公司規(guī)模更小；另外，信貸市場上，“多層次”也在發(fā)揮著支持轉型的重要作用，改革對中小商業(yè)銀行、民營銀行的支持，形成了多層次的銀行市場，支持中小微企業(yè)的融資需求，發(fā)揮了助力經濟轉型的重要作用。整個資本市場的“多層次”，以及資本市場各領域內的“多層次”對經濟轉型升級的提供動力、加速轉型、緩釋風險等作用舉不勝舉。