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國資國企動態(tài)
2016-04-13
一、認識債轉(zhuǎn)股
1 債轉(zhuǎn)股是什么意思?
債轉(zhuǎn)股,顧名思義即是將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán),是一種債務(wù)重組,也是處置不良資產(chǎn)的常用方式之一。債轉(zhuǎn)股使得企業(yè)的債務(wù)減少,注冊資本增加,原債權(quán)人不再對企業(yè)享有債權(quán),而是成為企業(yè)的股東。
2 為什么要實施債轉(zhuǎn)股?
在經(jīng)濟下行期,債轉(zhuǎn)股的主要作用有二:一是降低銀行不良貸款率;二是幫助企業(yè)去杠桿,減輕經(jīng)營壓力。(莫尼塔)
3 債轉(zhuǎn)股有哪些基本業(yè)務(wù)模式?
4,有哪些機構(gòu)參與,各方的角色是什么?
(國泰君安)
二、1999年的歷史回顧
我國債轉(zhuǎn)股歷史始于四大資產(chǎn)管理公司的成立,1999 年,為處理國有銀行居高不下的不良貸款,我國政府相繼成立信達、東方、長城、華融四家資產(chǎn)管理公司(下文簡稱AMC)分別對口建行、中行、農(nóng)行和工行四大國有銀行,將四大行1.4 萬億壞賬剝離。財政部作為唯一股東向四大AMC各注資100 億元,并擔(dān)保四大AMC 向央行再貸款融資5700 億元,四大AMC 再向四大國有銀行和國家開發(fā)銀行共發(fā)行8200 億金融債券,以此作為全部資金按照面值購買四大行的不良資產(chǎn)。
四大AMC 成立后,對四大國有銀行的不良貸款進行收購和交接,截至2004 年6 月,四大AMC 收購的政策性不良資產(chǎn)情況如下表所示,其中包括601 家國有企業(yè)的4050億元轉(zhuǎn)股資產(chǎn)。
2000 年四大AMC 債轉(zhuǎn)股的主要流程為“三步走”模式:
2006 年官方數(shù)據(jù)顯示,四大AMC 累計處理不良資產(chǎn)1.21 萬億,占接收總額的83.5%,累計回收現(xiàn)金約2110 億,回收率約17.4%。
壞賬的剝離讓銀行輕裝上陣,隨后四大行相繼走上財務(wù)重組、注資、引入戰(zhàn)略投資者以及股改上市的改革道路。債轉(zhuǎn)股帶來了豐厚的回報,但也存在回收周期長、退出通道狹窄等問題。
債轉(zhuǎn)股的實施也成功防范了銀行不良資產(chǎn)率過高可能引發(fā)的金融危機,避免了國有大型企業(yè)因負債沉重大面積倒閉的局面,對維持宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)運行發(fā)揮了重要作用。(招商證券2)
三、本輪債轉(zhuǎn)股如何實施?
1 規(guī)模有多大?
首批債轉(zhuǎn)股規(guī)模為1萬億元,預(yù)計在三年甚至更短時間內(nèi),化解1萬億元左右規(guī)模的銀行潛在不良資產(chǎn)。國家開發(fā)銀行、中國銀行、工商銀行、招商銀行等銀行入選第一批債轉(zhuǎn)股試點。(財新)
2 哪些企業(yè)入選?
本輪重啟的債轉(zhuǎn)股最大的特點是采用市場化方式進行。債轉(zhuǎn)股對象聚焦為有潛在價值、出現(xiàn)暫時困難的企業(yè),以國企為主。這類企業(yè)在銀行賬面上多反映為關(guān)注類貸款甚至正常類貸款,而非不良類貸款。因此,此輪債轉(zhuǎn)股,并不支持過剩產(chǎn)能“僵尸企業(yè)”參與,同時財政不再兜底。(財新)
目前而言有實施意義的行業(yè)預(yù)計應(yīng)集中在:鋼鐵、水泥、電解鋁、船舶制造、多晶硅、煤化工等產(chǎn)能過剩行業(yè)。這些也是杠桿率相對比較高、風(fēng)險集中暴露較多的行業(yè)。(平安證券1)
3 什么時候開始實施?
正式的債轉(zhuǎn)股實施方案最快或于4月份正式推出。(彭博)
4 誰來主導(dǎo)?政府還是銀行?
債轉(zhuǎn)股的博弈焦點在于銀行是否具有自主選擇權(quán)和真實股東權(quán)利。
企業(yè)和地方政府有強烈的“過度”推行債轉(zhuǎn)股的動機,地方政府為維持就業(yè)、GDP等原因,總是希望盡可能減少破產(chǎn),盡可能實施債轉(zhuǎn)股,而企業(yè)可能會通過美化報表等方式,爭取債轉(zhuǎn)股機會,或者把債轉(zhuǎn)股誤認為一種“免費午餐”,一種逃債方法,就會故意丑化報表,因此不宜由這兩方選擇標(biāo)的。選擇權(quán)交由銀行會好一些。銀行的動機是盡可能多地收回現(xiàn)金,因此更加符合市場化原則,即經(jīng)濟效益最大化。(國泰君安)
5 誰是承接主體?
銀行利益關(guān)聯(lián)體或許會成為本輪債轉(zhuǎn)股新的實施主體。本次借投貸聯(lián)動的契機,監(jiān)管層可能會放開銀行子公司對外股權(quán)投資,為銀行利用子公司等利益關(guān)聯(lián)主體作為債轉(zhuǎn)股承接主體提供了可能。(招商證券1)
銀行或?qū)⒊闪⑿碌馁Y產(chǎn)管理公司(AMC),設(shè)立股權(quán)投資基金,撬動社會資本,直接承接銀行債務(wù)。其中,該股權(quán)投資基金作為GP(普通合伙人),銀行理財資金或類似資管計劃作為LP(有限合伙人)。(海通證券)
四、債轉(zhuǎn)股對銀行的意義
1 利好
1萬億規(guī)模遠遠超過市場之前預(yù)期,3年甚至更短時間內(nèi)化解銀行潛在不良。不良的生成率將持續(xù)下行,下降幅度達到8%。雖然利息收入可能減少600億,但是撥備節(jié)約1500億,增加凈利潤900億,相對1.3萬億凈利潤而言,增厚凈利潤7%左右。(中信建投)
另外與其將這筆資產(chǎn)轉(zhuǎn)給AMC,銀行自己做可以避免大幅折價轉(zhuǎn)讓。等待經(jīng)營改善、時機成熟,銀行再擇機拋出,收回資金,甚至還有可能盈利。(東方證券)而當(dāng)前不良資產(chǎn)處置是買方市場,資產(chǎn)包出售價格低至三折左右。(財新)
2 不利
如果債轉(zhuǎn)股僅僅只是針對“非不良正常貸款”,銀行連由于債轉(zhuǎn)股所帶來的會計處理獲得報表粉飾的好處都喪失了。正常類貸款在債轉(zhuǎn)股的過程中,由于債權(quán)轉(zhuǎn)股后原債權(quán)不再產(chǎn)生利息收入,因此會造成銀行利息收入的減少,從而影響當(dāng)期凈利潤、所有者權(quán)益及總資產(chǎn)収生相應(yīng)減少,同時會由于對于股權(quán)資產(chǎn) 400%的風(fēng)險權(quán)重使得資本充足率受到影響。(平安證券2)
此外,銀行直接進行債轉(zhuǎn)股受限于過高的股權(quán)風(fēng)險權(quán)重比,會增加銀行資本金占用。債轉(zhuǎn)股后,不良資產(chǎn)回收周期拉長,降低銀行的資本周轉(zhuǎn)率,未來退出機制仍不明朗等都會使銀行慎重對待債轉(zhuǎn)股。
下圖是正常類貸款債轉(zhuǎn)股對銀行資產(chǎn)負債表的影響(平安證券1):
總結(jié):若強制式債轉(zhuǎn)股,銀行只能被動接受,對銀行可能構(gòu)成傷害;若市場化債轉(zhuǎn)股,銀行具有標(biāo)的選擇權(quán)和真實股東權(quán)利,等同于給銀行發(fā)了一張股權(quán)投資牌照,對銀行為利好。(國泰君安)出表安排也將直接決定債轉(zhuǎn)股是否利好銀行。(招商證券1)
五、債轉(zhuǎn)股對經(jīng)濟的意義
1 利好
按照我國的債務(wù)周期,目前處于違約多發(fā)期,企業(yè)償債率高于 121%(償債率=當(dāng)期本息支出/當(dāng)期新增收入),企業(yè)違約,銀行體系不良持續(xù)攀升,惡性循環(huán),系統(tǒng)性金融風(fēng)險將滋生。而今,借助持續(xù)的債轉(zhuǎn)股后,國企杠桿率將明顯下降,企業(yè)財務(wù)負擔(dān)減輕,經(jīng)營效應(yīng)必然好轉(zhuǎn)。企業(yè)本息支出減少,企業(yè)違約概率下降,銀行不良生成率下降,避免系統(tǒng)性金融風(fēng)險出現(xiàn)。(中信建投)
此外,債轉(zhuǎn)股為企業(yè)改革提供了契機,可借此推進國企改革和供給側(cè)改革。上一輪的經(jīng)驗, AMC并未實質(zhì)參與企業(yè)經(jīng)營,其實是“被動等待”策略,如果由銀行(或其指定實體)真實拿到股東權(quán)利,然后大刀闊斧“修理”企業(yè),彌補其公司治理方面的重大缺陷,那么企業(yè)公司治理可以得到改善。(國泰君安)
2 風(fēng)險
若政府注資,貨幣超發(fā)風(fēng)險或隨之而來,如99 年我國剝離不良資產(chǎn)時,央行再貸款投放量超過6000 億元,而當(dāng)年基礎(chǔ)貨幣僅3.3 萬億,占比約達18%。若政府不注資,信用風(fēng)險或轉(zhuǎn)化為商業(yè)銀行流動性風(fēng)險,進而增加金融系統(tǒng)性風(fēng)險。(海通證券)
債轉(zhuǎn)股過程還涉及到銀行、企業(yè)、實施機構(gòu),這三方都存在一定的道德風(fēng)險。企業(yè)可能出現(xiàn)“劣幣驅(qū)逐良幣”,銀行或許心存僥幸,等待政府伸出援手。三方合謀也可能令財政最終不得不兜底。(招商證券2)
六、債轉(zhuǎn)股對市場的意義
在企業(yè)去杠桿、銀行不良上升、注冊制等股權(quán)融資受限的背景下,債轉(zhuǎn)股在推出時點和政策支持力度上均有望超出市場預(yù)期。債轉(zhuǎn)股的逐步落地將形成一箭三雕之效,給周期性行業(yè)龍頭、AMC、銀行等帶來新契機。(國泰君安喬永遠)
但在不良貸款損失全面明朗化且解決方案到位之前,銀行板塊難以出現(xiàn)可持續(xù)的估值重估。(高盛高華)
七、大猜想
1 轉(zhuǎn)優(yōu)先股最合理?
本輪債轉(zhuǎn)股可能采取不良貸款轉(zhuǎn)“優(yōu)先股”的形式,而不是轉(zhuǎn)為普通股。原因在于:本輪不良資產(chǎn)處置更強調(diào)市場化取向,優(yōu)先股在參與企業(yè)經(jīng)營決策方面受限,是一種扭曲較少的債轉(zhuǎn)股工具;本輪債轉(zhuǎn)股需重視銀行的內(nèi)在激勵,優(yōu)先股有固定支付的股息率,對銀行利潤沖擊較小,更具可操作性。(莫尼塔)
2 是否大規(guī)模鋪開?
本輪債轉(zhuǎn)股,企業(yè)甄選更為關(guān)鍵,其規(guī)模不會太大。原因在于:從銀行的角度,要從債轉(zhuǎn)股中真正獲益,所針對的企業(yè)必須具有發(fā)展前景,而目前真正滿足條件的企業(yè)并不多。(莫尼塔)
另外,當(dāng)前債轉(zhuǎn)股后只能銀行表內(nèi)自持,銀行持有股權(quán)資產(chǎn)400%乃至1250%的風(fēng)險權(quán)重嚴重制約了業(yè)務(wù)規(guī)模,如果大規(guī)模鋪開或?qū)⒃斐摄y行資本充足率不足。(招商證券1)
3 成功與否的標(biāo)準(zhǔn)是什么?
實施債轉(zhuǎn)股,銀行付出的成本包括:①機會成本:如果不實施債轉(zhuǎn)股,直接破產(chǎn)能夠清收一部分現(xiàn)金(依經(jīng)驗看回收率10%以下,很低);②業(yè)務(wù)成本:成為股東后,管理事務(wù)比債權(quán)人多,業(yè)務(wù)成本會提高;③資本成本:持有股權(quán)資本占用更多了,需要賺回資本成本。用2015年底全銀行業(yè)的監(jiān)管數(shù)據(jù)做個簡單測算,債轉(zhuǎn)股現(xiàn)金回收率達到16%以上,基本可覆蓋各項轉(zhuǎn)股成本。(國泰君安)
案例
熔盛重工
熔盛重工為中國最大民營船廠。目前,受行業(yè)產(chǎn)能嚴重過剩、航運業(yè)低迷影響,公司陷入債務(wù)困境。3月8日,華榮能源發(fā)布公告表示,董事會計劃獲得授權(quán)向22家債權(quán)銀行或其旗下實體發(fā)行股份,來抵消欠給后者的債務(wù),此即熔盛重工債轉(zhuǎn)股方案。
其中,擬向22家債權(quán)銀行發(fā)行141億股股份,以向債權(quán)銀行支付本集團欠付之相關(guān)銀行借款合計141.08億元(約169.3億港元)。其中,中國銀行是公司最大的債權(quán)人,持熔盛重工63億,如果該債轉(zhuǎn)股事項能夠落地,中國銀行將成為熔盛重工第一大股東,中國銀行及其附屬公司將持股比例將升至27.5億股,占總股本的13.9%。此外,還將向1000家供應(yīng)商債權(quán)人發(fā)行30億股,以抵消30億的企業(yè)債務(wù)。
圖片來源:找項目網(wǎng)