本文從上市公司海外并購的方案、存在的問題及模式出發(fā)，詳細的分析了律師和資產(chǎn)評估在海外并購中的作用。

一、上市公司境外并購采取的三種方案

方案一：上市公司直接跨境并購標(biāo)的公司

基本思路：由上市公司直接收購或者通過設(shè)立境外子公司的方式收購境外標(biāo)的資產(chǎn)。并購所需的資金一般來自上市公司的自有資金、超募資金或者銀行并購貸款。實踐中由上市公司直接收購境外標(biāo)的的案例并不多見，絕大多數(shù)上市公司選擇通過其設(shè)立在境外的控股子公司對境外標(biāo)的資產(chǎn)進行并購。

方案二：大股東或并購基金先收購標(biāo)的公司，再通過資產(chǎn)重組注入上市公司

基本思路：在上市公司境外并購中，由于境外出售方通常對于交易啟動到交割的時間要求較短，若采用上市公司直接收購境外標(biāo)的的方式，可能會導(dǎo)致在時間方面無法滿足出售方的要求，因此，在不少的上市公司海外收購案例中，采用兩步走的方式，即：第一步，由大股東或并購基金收購境外資產(chǎn);第二步，再由上市公司通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)或定增融資并收購的方式將境外資產(chǎn)注入上市公司。

方案三：大股東或并購基金與上市公司首先同時收購境外公司，再將剩余境外資產(chǎn)注入上市公司

基本思路：此方案同樣采用兩步走，第一步是由大股東或并購基金與上市公司同時收購境外標(biāo)的資產(chǎn)，通常上市公司先參股，以保證上市公司的收購不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。第二步，上市公司再通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式將境外標(biāo)的資產(chǎn)全部注入上市公司。

二、上市公司海外并購的一般問題

(一)時間成本

這是所有買方公司、交易對手、標(biāo)的企業(yè)以及其他境外機構(gòu)最為關(guān)心的問題。可以毫不夸張的說，中國企業(yè)海外并購面臨最大的障礙就是審批時間過長，基本上需要3-4個月甚至更長的時間。對于上市公司來說，還要多證監(jiān)會的審批手續(xù)，整體時間可能要拖得更長。這大大降低了中國企業(yè)海外并購的效率和競爭力。尤其在一些競標(biāo)的項目中，時間很緊，審批時間往往成為中國企業(yè)的軟肋。

2014 年開始，發(fā)改委和商務(wù)部均陸續(xù)頒布新的境外投資管理辦法，大幅度減少需要核準的投資項目，擴大備案制的范圍，這在一定程度上簡化了境外投資的手續(xù)。

對于上市公司方面，證監(jiān)會重新修訂了重大資產(chǎn)重組管理辦法，對于不構(gòu)成借殼上市和發(fā)行股份購買資產(chǎn)的重大資產(chǎn)重組行為，取消行政許可。對于直接以現(xiàn)金進行的收購行為，只需要履行相關(guān)的信息披露義務(wù)即可，不需要經(jīng)過證監(jiān)會的核準。這也大大減少了上市公司海外并購的審批成本。

對于中國企業(yè)來說，一方面，國家正逐步通過簡政放權(quán)為中國企業(yè)海外并購鋪平道路，另一方面，中國企業(yè)自身也應(yīng)在并購策略上揚長避短。對于中國企業(yè)來說，短處是審批成本，長處是有錢。所以，中國企業(yè)可以考慮在第一輪的報價稍高一些，確保自己能夠躋身以后的競爭，同時為獲得境內(nèi)審批爭取時間，等待最后在盡調(diào)的過程中或通過其他估值調(diào)整機制再降低價格。

(二)審批機關(guān)之間的協(xié)調(diào)

1、境內(nèi)審批機構(gòu)之間的協(xié)調(diào)

依照先前規(guī)定，需由證監(jiān)會核準的并購項目，涉及其他部委審批事項的，申請人應(yīng)先取得相關(guān)主管部門的批準文件，作為證監(jiān)會行政許可的前置條件。

2014年10月，工信部、證監(jiān)會、發(fā)改委、商務(wù)部聯(lián)合制定了《上市公司并購重組行政許可并聯(lián)審批工作方案》，不再將發(fā)改委實施的境外投資項目核準和備案、商務(wù)部實施的外國投資者戰(zhàn)略投資上市公司核準、經(jīng)營者集中審查等三項審批事項，作為中國證監(jiān)會上市公司并購重組行政許可審批的前置條件，改為并聯(lián)式審批。

其中，關(guān)于與境外投資項目核準和備案、經(jīng)營者集中申報審查兩項行政許可的并聯(lián)審批，立即實施;關(guān)于與外國投資者戰(zhàn)略投資上市公司的核準的并聯(lián)審批，待商務(wù)部修訂頒布《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》，頒布后實施。

但是，實踐中由上市公司直接向境外交易對方發(fā)行股份進行換股并購境外資產(chǎn)的案例基本沒有。因此上述規(guī)定對于狹義的海外收購(即交易對方和資產(chǎn)均在境外)，在實踐意義上對上市公司的影響并不大。

不過，將境外投資的項目核準與備案和經(jīng)營者集中實行并聯(lián)，對于中國企業(yè)的海外并購而言，可以節(jié)省不少時間成本。

2、跨境審批機關(guān)之間的協(xié)調(diào)

由于海外并購?fù)瑫r會涉及境內(nèi)外多個審批機關(guān)的審批，如何設(shè)計交易結(jié)構(gòu)，協(xié)調(diào)整個項目的推進流程，以及與境內(nèi)外審批機關(guān)及時、有效溝通非常重要。

實踐中中倫接觸過一個案例，是境內(nèi)A股上市公司想要收購一家英國AIM上市的公司并使之私有化。境內(nèi)上市公司欲通過非公開發(fā)行股份的方式進行融資，這需要獲得中國證監(jiān)會的審批。另一方面英國的并購委員會(TakeoverPanel，英國上市公司并購的監(jiān)管機關(guān))不愿意將獲得中國證監(jiān)會的許可作為前置條件。雙方審批機關(guān)都堅持自己的主權(quán)，使得交易一度無法進行。

作為一種解決方案，我們重新設(shè)計了一套交易結(jié)構(gòu)。由于該英國上市公司的核心資產(chǎn)是通過其下屬的若干子公司持有，而英國并購委員會對收購上市公司資產(chǎn)沒有審查權(quán)。所以我們可以選擇直接對該核心資產(chǎn)進行收購，而非直接收購該上市公司的股權(quán)，從而避免可能觸發(fā)的審查障礙。

(三)支付方式

通常，上市公司進行并購，可以采取現(xiàn)金或股份作為支付方式�，F(xiàn)金支付為海外并購支付手段的主要方式。

但在海外并購過程中，由于國內(nèi)監(jiān)管環(huán)境的限制以及資本市場發(fā)展尚未成熟等因素，實踐中由上市公司直接向境外交易對方發(fā)行股份進行換股并購境外資產(chǎn)的案例基本沒有。實踐中以股份作為支付方式的，多為由大股東或并購基金先行買入境外資產(chǎn)，然后又上市公司發(fā)行股份將該資產(chǎn)購入(詳見下文上市公司海外并購模式)。因此，實踐中直接進行海外并購的基本以現(xiàn)金支付為主。

現(xiàn)金支付的優(yōu)點是簡單、直接、快速，但缺點為，現(xiàn)金支付是一種買斷行為，被收購方的股東將退出被收購的公司，無法享受上市公司將標(biāo)的資產(chǎn)整合后的溢價收益。因此，采用現(xiàn)金支付無法進行更深層次的資本運作。

以股份作為支付手段的限制主要可歸結(jié)為以下幾點：

1、監(jiān)管制度的限制

根據(jù)《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》的規(guī)定，只有符合特定條件的外國投資者經(jīng)過商務(wù)部嚴格的審批程序后方可成為上市公司的股東，且持有的上市公司股份必須鎖定三年。因此，能夠成為上市公司股東的境外投資者的門檻相對較高，同時鎖定三年的要求大大降低了境外投資者對股份流動性的需求。在瞬息萬變的資本市場，不能快速變現(xiàn)持有的股份，嚴重降低了境外投資者的受讓上市公司股份的利益驅(qū)動。這是造成海外并購支付手段單一化的首要原因。

2、股份發(fā)行審批程序的限制

目前上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)需要受到證監(jiān)會嚴格的監(jiān)管限制，審批時間過長。上文提到，對于中國企業(yè)來說，時間成本是海外并購活動中的最大問題。很多標(biāo)的都是因為無法滿足交易對方對交易時間的要求而錯過。雖然，我們國家在其他監(jiān)管環(huán)節(jié)已經(jīng)開始大刀闊斧的簡政放權(quán)，但對于發(fā)行股份進行融資而言，尚需等待更多的制度設(shè)計，提高審批的效率。

3、我國資本市場尚未成熟

跟國際老牌的資本市場相比，目前我國資本市場相對不成熟，國際化程度低，波動較大。境外交易相對方如選擇受讓上市公司的股份將面臨巨大的交易風(fēng)險。結(jié)合上述鎖定三年的限制，這種交易風(fēng)險將會放大更多。

正是基于上述三方面原因，導(dǎo)致目前中國企業(yè)海外并購的支付方式仍以現(xiàn)金為主。

商務(wù)部于2013 年11 月發(fā)布了《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法(征求意見稿)》，擬對現(xiàn)行《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》進行修改。其中一條，上市公司對外實施換股并購進行境外投資,未導(dǎo)致上市公司實際控制權(quán)發(fā)生變化的，外國投資者的適格條件有所降低，如不對外國投資者資產(chǎn)總額做要求。這可以說是一個好的趨勢。但是并未根本改變上述股份作為支付手段所面臨的根本問題。不過，商務(wù)部此舉釋放的信號是否意味著監(jiān)管態(tài)度的變化，以及是否會給市場帶來一些變化，還有待時間的印證。

(四)信息披露

1、一般情形

與非上市公司進行的海外并購不同，上市公司還要面臨嚴謹?shù)男畔⑴�露義務(wù)。信息披露可謂是資本市場監(jiān)管理念的核心。上市公司從事的任何交易都離不開信息披露的要求，更何況是涉及面廣、程序復(fù)雜、不確定性大的海外并購。

對于上市公司的信息披露要求，除了按規(guī)定應(yīng)當(dāng)披露季度報告、半年度報告、年度報告等日常性披露外，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》以及上交所和深交所的股票上市規(guī)則等文件中亦對某些具體事項的披露做出了明確規(guī)定。同時，上交所的信息披露指引和深交所的信息披露備忘錄還對具體事項披露的內(nèi)容和格式，以及涉及的停復(fù)牌的事項做出明確規(guī)定。因此，上市公司在進行海外并購時，還需特別注意信息披露的要求。

例如，《上海證券交易所股票上市規(guī)則》中規(guī)定了符合特定條件的交易應(yīng)當(dāng)以公告的形式進行披露。如果該交易條件達到了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中規(guī)定的標(biāo)準，則需按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》以及相關(guān)信息披露格式指引的要求編制重大資產(chǎn)重組報告書，披露要求進一步提高。如果涉及上市公司股份權(quán)益的變動，還需要按照《上市公司收購管理辦法》，根據(jù)不同的標(biāo)準，披露簡式權(quán)益變動報告書、詳式權(quán)益變動報告書、要約收購報告書、上市公司收購報告書等。

2、涉及收購境外上市公司的特殊情形

在涉及收購境外上市公司的情形下，境內(nèi)上市公司的信息披露不但要滿足上述境內(nèi)證券市場規(guī)則的披露要求，還需配合境外上市公司的披露時點和程度。

如果一方披露而另一方未披露，或雙方披露的內(nèi)容存在顯著差異，容易造成二級市場股價的波動(如果還未停牌)，影響交易的順利進行，甚至存在信息披露不實的法律風(fēng)險。

中倫近期處理的一起境內(nèi)上市公司非公開發(fā)行股份募集資金要約收購并私有化一家美國上市公司的案例中，就涉及何時停牌、何時以及以何種程度披露境外私有化過程的問題。

因此，在交易雙方均為上市公司的情況下，信息披露的問題需要格外謹慎對待。

上交所于2015年1月8日發(fā)布了新的《上市公司重大資產(chǎn)重組信息披露及停復(fù)牌業(yè)務(wù)指引》，其中對于上市公司進行重大資產(chǎn)重組的停復(fù)牌期限以及信息披露的要求做出進一步明確規(guī)定。

根據(jù)該指引，一般重大資產(chǎn)重組在進入重組停牌程序后3個月內(nèi)須披露重組預(yù)案。但如果涉及海外收購，停牌期限可延長2個月，且5個月屆滿時，在履行董事會審議程序，召開投資者說明會，披露投資者說明會召開情況、重組最新進展及繼續(xù)停牌原因的前提下，可以繼續(xù)申請停牌。

因此，在上市公司海外收購過程中，我們需要事先對停牌期限做充分預(yù)期，對整個交易的時間表進行把控，并做好在各時間點進行相應(yīng)的信息披露及申請延期復(fù)牌的準備。

三、上市公司海外并購模式

上市公司海外并購的模式可以從以下兩個維度展開：(一)并購的資金來源;(二)并購的實施形式。然后，上市公司海外并購的具體模式無外乎就是上述兩個維度展開之后進行排列組合之后的延伸。

(一)并購的資金來源

并購的錢從哪來其實要解決的是上市公司并購的融資方式。上市公司并購所需的資金一般來自三種途徑：自有資金、股權(quán)融資、債權(quán)融資。其中自有資金主要來自企業(yè)經(jīng)營所得的利潤或者可以用于擴大再生產(chǎn)之資本公積。

但是由于海外并購涉及的資金量比較大，一般需要通過債權(quán)或股權(quán)融資的方式進行融資，債權(quán)融資一般為貸款，常見的方式為內(nèi)保外貸，需要考慮外管局對此的監(jiān)管規(guī)則。南京新街口百貨商店股份有限公司(股票簡稱：南京新百，證券代碼：600682.SH)以約1.5億英鎊收購英國歷史最悠久的百貨公司弗雷澤百貨商店集團即通過部分自有資金結(jié)合內(nèi)保外代融資進行。

南京新百采取在境外設(shè)立收購主體的形式進行收購。該次交易內(nèi)保外貸的結(jié)構(gòu)為：由在境內(nèi)企業(yè)(申請人)向中國境內(nèi)銀行出具無條件、不可撤銷反擔(dān)保的前提下，由中國境內(nèi)銀行為申請人的境外收購主體提供融資性對外擔(dān)保。具體而言，通常由該銀行的中國境內(nèi)分行為申請人在境外注冊的收購主體(借款人)向該銀行境外分行或境外代理行等(受益人)開立保函或備用信用證，由境外分行或境外代理行向借款人提供融資。

股權(quán)融資即上市公司通過配股、公開增發(fā)或非公開發(fā)行股份的方式進行融資，這都需要履行證監(jiān)會的審批手續(xù)。隨著注冊制的推進，證監(jiān)會可能會進一步簡化上市公司發(fā)行股份募集資金的審批手續(xù)。上述股權(quán)融資均指上市公司層面，股權(quán)融資同時還包括上市公司設(shè)立收購主體層面引入財務(wù)投資人的方式。四川天齊鋰業(yè)股份有限公司(股票簡稱：天齊鋰業(yè)，股票代碼：002466.SZ)收購澳大利亞泰利森鋰業(yè)即通過股權(quán)融資方式進行。

天齊鋰業(yè)的交易結(jié)構(gòu)簡要概括為：

(1)天齊鋰業(yè)控股股東天齊集團在境外設(shè)立收購主體SPV;

(2)中國投資有限責(zé)任公司旗下子公司作為財務(wù)投資人對SPV 增資，天齊集團仍控股;

(3)SPV完成對目標(biāo)公司的收購;

(4)天齊鋰業(yè)在境內(nèi)完成非公開發(fā)行，用募集資金收購天齊集團持有的SPV 的股權(quán)，間接控制目標(biāo)公司。

(二)并購的實施形式

1、直接形式

上市公司海外收購的直接形式是直接收購或者通過設(shè)立境外子公司的方式收購境外標(biāo)的資產(chǎn)。并購所需的資金一般來自上市公司的自有資金、發(fā)行股份募集資金或者銀行并購貸款。這種方案面臨的風(fēng)險是上市公司本身要有充足的資金或比較強的融資能力，同時在嚴格的停牌規(guī)則下，促使并購交易在一定時間內(nèi)完成的壓力較大。

2、間接形式

未解決上市公司自有資金不足以及并購交易對方對并購交易時間要求比較緊的問題，上市公司通常會采用由大股東或并購基金先收購目標(biāo)資產(chǎn)，再通過資產(chǎn)重組注入上市公司。

例如，2012年，均勝電子(600699)系采用由大股東均勝集團先行收購德國普瑞，然后向均勝集團及另外幾名外國股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，將德國普瑞注入上市公司。2013年，博盈投資(000760)系由并購基金先行收購標(biāo)的公司SteyrMotors的股權(quán)，再通過向特定對象發(fā)行股份募集資金的方式將目標(biāo)公司裝入上市公司。

其實，在上文介紹融資模式時提及的天齊鋰業(yè)的案例即是采用先有大股東進行收購，再裝入上市公司的形式。

最近披露的成都天保重型裝備股份有限公司(天保重裝，股票代碼：300362)非公開發(fā)行股票預(yù)案的案例，即是由上市公司與資產(chǎn)管理公司共同設(shè)立并購基金先行收購境外標(biāo)的資產(chǎn)，然后再通過非公開發(fā)行股份的方式將該標(biāo)的資產(chǎn)裝入上市公司。

該筆交易的結(jié)構(gòu)簡要概括如下：

(1)上市公司與資產(chǎn)管理公司共同設(shè)立并購基金PE;

(2)PE 在境外設(shè)立收購主體SPV;

(3)SPV 完成對境外標(biāo)的資產(chǎn)的收購;

(4)上市公司非公開發(fā)行股份，并用募集資金收購SPV持有的標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)。

3、現(xiàn)階段的思考

上述大股東或并購基金先行介入的模式的初衷都是為了規(guī)避證監(jiān)會對上市公司并購重組的審核，不論是構(gòu)成重大資產(chǎn)重組還是非公開發(fā)行募集資金的審批。但是如前所述，2014年，證監(jiān)會重新修訂了重大資產(chǎn)重組管理辦法，對于不構(gòu)成借殼上市和發(fā)行股份購買資產(chǎn)的重大資產(chǎn)重組行為，取消行政許可，同時隨著股份發(fā)行體制的改革，上市公司非公開發(fā)行股份募集資金的手續(xù)也會相應(yīng)簡化。因此，上述模式中需要由大股東或并購基金先行出面的必要性可能會降低。

同時需要注意的是，最近證監(jiān)會和交易所都加強了對“PE 上市公司”模式的監(jiān)管，一方面強調(diào)以市場為導(dǎo)向，加強創(chuàng)新，促進并購重組的市場效率，另一方面，強化信息披露的要求，防止非法的利益輸送問題。上交所已經(jīng)出臺了《上市公司與私募基金合作投資事項信息披露業(yè)務(wù)指引(征求意見稿)》，擬加強對上市公司與并購基金合作的披露義務(wù)要求。

因此，在市場環(huán)境不斷變化的今天，我們也應(yīng)重新審視之前慣有模式的合理性及合法性。

四、境內(nèi)律師在上市公司海外并購活動中的作用

經(jīng)過上述問題的探討，我們可以發(fā)現(xiàn)上市公司海外并購活動涉及的問題與非上市公司非常不同。

需要境內(nèi)律師在交易開始對整個交易的流程、實施可行性經(jīng)行設(shè)計和論證，這也造成了上市公司和非上市公司海外并購工作方式上的不同。

非上市公司的境外并購，從開始的意向書起草、結(jié)構(gòu)設(shè)計，到盡職調(diào)查以及最終的收購協(xié)議的談判、簽約，通常由國外中介機構(gòu)牽頭，國內(nèi)律師僅負責(zé)配合國內(nèi)審批環(huán)節(jié)，以及之間的溝通環(huán)節(jié)。

而在上市公司的境外并購中，整個交易方案由于受到中國證券法律法規(guī)以及外商投資法律法規(guī)的調(diào)整，整個交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計均應(yīng)該由境內(nèi)律師主導(dǎo)。而且，對于境外標(biāo)的資產(chǎn)的信息披露是否真實、準確、充分、完整，收購流程是否符合中國法律法規(guī)的規(guī)定，收購協(xié)議的條款是否符合監(jiān)管的要求，更應(yīng)該由中國律師進行把關(guān)。

因此境內(nèi)中介機構(gòu)，包括律師、財務(wù)顧問，在整個交易中需要發(fā)揮著重要的作用，甚至由中國律師牽頭負責(zé)協(xié)調(diào)境外中介機構(gòu)的工作。這就要求中國律師既熟悉上市公司的交易規(guī)則，又要具有豐富的涉外并購經(jīng)驗。因此，中國律師在中國企業(yè)海外并購活動中將起到舉足輕重的作用。

五、資產(chǎn)評估在上市公司并購重組中的作用

作為專業(yè)化中介服務(wù)行業(yè)，資產(chǎn)評估在資本市場并購重組中發(fā)揮著舉足輕重的作用。資產(chǎn)評估是并購重組的核心環(huán)節(jié)，并購重組中利用資產(chǎn)評估的作用，可以提高交易定價的公允性。并購重組的核心是價值發(fā)現(xiàn)與價值再造，資產(chǎn)評估作為獨立的第三方專業(yè)機構(gòu)，能夠為市場投資者提供獨立、客觀的價值信息和公允的價值尺度，并幫助其實現(xiàn)價值，二者的目標(biāo)是一致的。具體來說，評估機構(gòu)在上市公司并購重組中發(fā)揮的主要作用有以下幾個方面：

(一)科學(xué)合理的資產(chǎn)評估結(jié)果為上市公司并購重組相關(guān)方提供了有效的價值衡量尺度

資產(chǎn)評估結(jié)果作為上市公司并購重組交易價格確定的最主要參考依據(jù)，在估值方法選擇、評估假設(shè)采用、估值過程開展、評估參數(shù)確定以及評估結(jié)論選取等一系列過程中所體現(xiàn)的科學(xué)性、合規(guī)性與合理性直接關(guān)系著重組定價的公平性與公正性�？茖W(xué)的資產(chǎn)評估結(jié)果為搭建多方博弈的基礎(chǔ)平臺奠定了基礎(chǔ)，為重組事項相關(guān)方的交易價格確定提供了客觀的價值標(biāo)尺，保障了各方利益分配的合理性。

(二)科學(xué)全面的資產(chǎn)評估成為保證和提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的關(guān)鍵環(huán)節(jié)

重組資產(chǎn)的質(zhì)量事關(guān)上市公司的盈利能力與未來業(yè)績表現(xiàn)，更關(guān)系到中國資本市場整體的資產(chǎn)質(zhì)量與發(fā)展?jié)摿�。資產(chǎn)評估作為一種全面衡量目標(biāo)資產(chǎn)價值的手段，在保證重組資產(chǎn)質(zhì)量、提升資源配置的質(zhì)量和效率方面，發(fā)揮了重要作用，促進了產(chǎn)業(yè)集中度的有效提升和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的有利調(diào)整，增強了上市公司的內(nèi)生競爭力。

(三)資產(chǎn)評估對于資產(chǎn)價值的深入挖掘為中國資本市場的平穩(wěn)發(fā)展起到了積極作用

發(fā)揮資產(chǎn)評估多角度的估值功能和深入細致的估值特點，可以避免因過度依賴市場條件出現(xiàn)價值結(jié)論受價格劇烈波動的情形，可以在一定程度上遏制資產(chǎn)泡沫的形成，對于平抑資本市場過度波動具有積極意義;對于全面評價資產(chǎn)價值、倡導(dǎo)理性投資、價值投資等成熟的投資理念具有非常強的指導(dǎo)意義;對于防范資本市場盲目投資等引起的風(fēng)險、保障資本市場穩(wěn)定運行也具有重要意義。

(四)資產(chǎn)評估有利于保護中小投資者的合法權(quán)益

目前上市公司并購重組不少是同一控制下的并購重組，即便是非同一控制下的并購重組，由于公司治理的不完善，上市公司董監(jiān)高可能存在的道德風(fēng)險，往往使得中小投資者的利益得不到保障。廣大中小投資者往往既無法了解并購重組事項的完整信息，也缺乏專業(yè)判斷能力。在這樣一種情況下，評估機構(gòu)作為獨立第三方對于交易資產(chǎn)價值出具的公正客觀意見為中小投資者提供了一個公允的參考標(biāo)準，對于保護廣大中小投資者的合法權(quán)益起到了至關(guān)重要的作用。

(五)資產(chǎn)評估對于國有資產(chǎn)發(fā)揮了價值發(fā)現(xiàn)和價值管理的雙重功能

資產(chǎn)評估作為國有資產(chǎn)通過并購重組形式流轉(zhuǎn)于資本市場內(nèi)外過程中的“看門人”，以其對相關(guān)資產(chǎn)和權(quán)益價值公正客觀的評價，有效保護了國有資產(chǎn)，防止了國有資產(chǎn)流失;同時，通過資產(chǎn)評估，實現(xiàn)了對于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價值發(fā)現(xiàn)，進入資本市場后，提升了資產(chǎn)的利用效率和資源的配置效率。

(六)資產(chǎn)評估有利于上市公司厘清發(fā)展戰(zhàn)略，全面把握和控制并購風(fēng)險

資產(chǎn)評估的過程是企業(yè)認識目標(biāo)公司、發(fā)現(xiàn)價值、厘清未來戰(zhàn)略管理思路的一個全面、綜合、思考的過程，也是企業(yè)結(jié)合相關(guān)經(jīng)營戰(zhàn)略、管理能力、財務(wù)實力和人力資源情況等對企業(yè)價值進行深入審視的手段。同時，資產(chǎn)評估的過程是發(fā)掘和度量潛在風(fēng)險的過程，對企業(yè)全面把握和控制風(fēng)險具有重要意義。

(七)資產(chǎn)評估有利于提高資本市場財務(wù)會計信息質(zhì)量

上市公司非同一控制下的并購重組日趨頻繁，并購重組后的會計處理涉及到公允價值計量。由于公允價值的特殊性，以及財務(wù)報告所需要的合理性、客觀性、相關(guān)性的要求，注定必須以外部的、獨立的、專業(yè)的資產(chǎn)評估提供會計計量中的公允價值，不能用內(nèi)部會計和內(nèi)部審計來替代獨立評估，更不可能用獨立審計來替代獨立評估。資產(chǎn)評估在公允價值計量中的專業(yè)性、獨立性和公信力，極大地提高了上市公司財務(wù)會計信息質(zhì)量。

六、海外投資并購中的無形資產(chǎn)評估與運作

很多海外投資并購項目的主要目的是中國企業(yè)希望獲得境外公司先進的技術(shù)及品牌優(yōu)勢從而拓展全球市場。因此，無形資產(chǎn)盡職調(diào)查、評估及交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計和實施就成為是否能夠?qū)崿F(xiàn)項目預(yù)期的核心。除此之外，并購后無形資產(chǎn)的整合管理及運營是真正實現(xiàn)項目預(yù)期所必不可少的部分。

投資并購目的

(1) 中國企業(yè)為了獲得技術(shù)而進行海外投資并購。例如：企業(yè)為彌補技術(shù)弱勢或強化技術(shù)優(yōu)勢、為產(chǎn)品海外布局降低海外專利風(fēng)險或者為擴展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域等。在這類海外投資并購中專利或技術(shù)收購是主要內(nèi)容，因此專利或技術(shù)價值評估是影響并購決策的決定性因素。

(2) 中國企業(yè)為了其他商業(yè)目的而進行海外并購。例如：收購競爭企業(yè)以獲取其品牌及更大市場份額、開拓海外市場等。在這類海外并購中專利或技術(shù)收購是從屬性的，專利或技術(shù)價值的評估是對目標(biāo)企業(yè)價值評估的內(nèi)容之一，雖然可以成為影響并購價格的因素之一，但不是影響并購決策的決定性因素。同時，根據(jù)并購標(biāo)的所屬行業(yè)領(lǐng)域及產(chǎn)業(yè)鏈位置等的不同，需要重點關(guān)注的無形資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)類型也不同。例如：針對一般大眾消費產(chǎn)品行業(yè)，無形資產(chǎn)中識別商品和服務(wù)來源的商標(biāo)往往具有核心的實質(zhì)性價值;而對于芯片制造行業(yè)，包括工藝流程等在內(nèi)的技術(shù)秘密往往是企業(yè)發(fā)展最為關(guān)鍵的無形資產(chǎn)之一。

無形資產(chǎn)價值評估及盡職調(diào)查(僅以專利為例)

(1) 專利數(shù)量和技術(shù)分布分析。從專利數(shù)量可以初步分析目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)實力;從專利的技術(shù)分布可以判斷對該專利包的收購是否符合海外投資并購的目的。例如：是否可以彌補企業(yè)的技術(shù)弱勢或強化技術(shù)優(yōu)勢，是否是新技術(shù)領(lǐng)域中的基礎(chǔ)技術(shù)等。

(2) 專利法律狀態(tài)調(diào)查。一般包括：專利授權(quán)和審查情況、專利家族情況、專利涉訴和許可情況、專利轉(zhuǎn)讓情況、專利權(quán)屬情況、專利是否有質(zhì)押、專利有效期的長短、專利年費繳納情況等。通過上述法律狀態(tài)的調(diào)查可以有助于了解專利的布局、判斷專利權(quán)的有效性、專利權(quán)的歸屬等。

(3) 專利穩(wěn)定性分析。由于專利權(quán)并不是百分之百穩(wěn)定的權(quán)利，專利在授權(quán)后有可能被無效，因此專利穩(wěn)定性的分析也就是專利的無效風(fēng)險分析。這是專利價值評估的重要內(nèi)容。

(4) 專利保護范圍的分析。分析專利的保護范圍是否能夠覆蓋有價值的產(chǎn)品，是否對應(yīng)行業(yè)標(biāo)準等，從而明確專利的使用價值。

(5) 重大專利許可協(xié)議及專利訴訟。重點分析目標(biāo)公司與行業(yè)內(nèi)主要競爭對手或必要標(biāo)準專利權(quán)利人簽署的許可(包括交叉許可)協(xié)議及其履行情況、專利權(quán)屬及侵權(quán)訴訟情況(包括達成的和解協(xié)議等)以及由此可能對投資并購項目造成的影響。

此外，由于專利涉及的技術(shù)和法律專業(yè)性很強，海外并購中的專利價值分析涉及技術(shù)、法律、市場等不同內(nèi)容，因此在涉及專利收購的海外并購中，企業(yè)往往需要知識產(chǎn)權(quán)、技術(shù)、市場等部門密切協(xié)作以完成專利價值的分析，必要時候也可以引入第三方專業(yè)的分析機構(gòu)進行專利價值分析。

無形資產(chǎn)交易架構(gòu)設(shè)計

(1) 轉(zhuǎn)讓與許可的設(shè)計。企業(yè)主要考慮因素包括交易的類型、投資并購目的以及交易各方未來運營需要等。以中國企業(yè)境外合資項目為例，具體交易通常包括：母公司向合資公司的技術(shù)轉(zhuǎn)讓和/或技術(shù)許可、商標(biāo)許可、技術(shù)服務(wù)或咨詢，以及其他母公司提供的支持，(例如：OEM安排等);合資公司向母公司的技術(shù)轉(zhuǎn)讓或許可;交易相關(guān)方之間的技術(shù)研發(fā)合作及許可安排等。

(2) 權(quán)屬及權(quán)利邊界的設(shè)計。從權(quán)屬的角度，企業(yè)需要重點考慮獨有和共有權(quán)利的界定。由于知識產(chǎn)權(quán)具有地域性特點，企業(yè)需要重點關(guān)注各適用法對無形資產(chǎn)不同權(quán)屬安排(尤其共有)規(guī)定的具體權(quán)利范圍;從權(quán)利邊界設(shè)計的角度，主要考慮因素包括：地域、時間、性質(zhì)(例如：獨占、排他或普通不同性質(zhì)的許可)、具體權(quán)利類型(尤其是否包括修改或二次開發(fā)權(quán)利)、權(quán)利限制、涉及的許可產(chǎn)品或服務(wù)、行業(yè)領(lǐng)域等。(作者注：關(guān)于權(quán)屬及權(quán)利邊界設(shè)計的具體內(nèi)容可參考高翔律師在《PLAYINGWITH DRAGON-R&D Collaboration in Mainland China》文章中的論述。)

(3) 合規(guī)審查。主要包括各所在國適用法律的限制性或禁止性規(guī)定，如：技術(shù)進出口管制、相關(guān)安全審查及調(diào)查、反壟斷法的規(guī)定等。

并購后的無形資產(chǎn)管理及運營

(1) 無形資產(chǎn)的重新整合及布局。結(jié)合對合資并購后企業(yè)的知識產(chǎn)權(quán)實力以及未來市場發(fā)展戰(zhàn)略的分析，整合并優(yōu)化專利、商標(biāo)及其他知識產(chǎn)權(quán)在目標(biāo)市場的全球申請、維護及布局。

(2) 知識產(chǎn)權(quán)管理制度的整合及優(yōu)化。根據(jù)在企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略下并購公司與目標(biāo)公司運營依賴程度的實際情況，完善各自或建立統(tǒng)一的知識產(chǎn)權(quán)管理制度及流程。

(3) 研發(fā)及技術(shù)合作策略。結(jié)合企業(yè)合資并購后的技術(shù)實際情況及市場發(fā)展戰(zhàn)略，通過對相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)的專利技術(shù)進行全球檢索和分析從而確定未來研發(fā)方向以及與第三方(包括大學(xué)、科研機構(gòu)及其他合作方)的技術(shù)合作策略。

(4) 維權(quán)、侵權(quán)預(yù)警及應(yīng)對。一方面，在產(chǎn)品或服務(wù)推廣至目標(biāo)市場之前應(yīng)當(dāng)進行知識產(chǎn)權(quán)侵權(quán)分析并建立完善侵權(quán)預(yù)警機制，重點關(guān)注現(xiàn)有及目標(biāo)市場內(nèi)的主要競爭者或必要標(biāo)準專利所有人的知識產(chǎn)權(quán)布局及維權(quán)情況;另一方面，積極通過所在國行政及司法手段保護自己的知識產(chǎn)權(quán)。

(5) 無形資產(chǎn)運營。企業(yè)應(yīng)充分利用無形資產(chǎn)在不同交易中的許可、轉(zhuǎn)讓或其他交易安排，并在包括采購、銷售及合作等日常經(jīng)營中善于利用無形資產(chǎn)帶來的優(yōu)勢，真正實現(xiàn)無形資產(chǎn)的價值。特定行業(yè)的高科技企業(yè)甚至可以積極部署基本專利、參與或組建專利池或?qū)＠�平臺，從而最大化的實現(xiàn)無形資產(chǎn)尤其專利價值。

來源:網(wǎng)絡(luò)

圖片來源：找項目網(wǎng)

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